オペレーター

おはようございます。F&Gの第1四半期決算電話会議へようこそ。本日のプレゼンテーション中、すべての通話者はリスニング専用モードとなります。経営陣による準備された発言の後、質疑応答の時間となります。

その際に指示がございます。それでは、投資家・外部関係担当シニア・バイス・プレジデントのLisa Foxworthy-Parkerに進行を代わります。どうぞ。

リサ・フォックスワージー＝パーカー

オペレーター、ありがとうございます。皆様、ようこそ。本日は、最高経営責任者（CEO）のChris Blunt、および社長兼最高財務責任者（CFO）のConor Murphyが同席しております。本日の決算電話会議には、私的証券訴訟改革法に基づく将来の見通しに関する記述および予測が含まれる場合があり、これらは将来の事象や業績を保証するものではありません。

当社は、新しい情報、その後の事象、または戦略の変更を反映するために、これらの記述を改訂または更新する義務を負いません。実績値が表明または暗示されたものと大きく異なる原因となり得る重要な要因の詳細については、当社の最新の四半期報告書、年次報告書、およびその他のSEC提出書類をご参照ください。今朝の議論には、経営陣が事業の財務パフォーマンスを評価する上で適切であると考えている非GAAP指標も含まれています。非GAAP指標は、必要に応じて、かつSECの規則に従い、当社の投資家向けウェブサイトで入手可能な決算資料内でGAAP（一般に認められた会計原則）と調整されています。

リサ・フォックスワージー＝パーカー

本日の通話は録音されており、ウェブキャストでの再配信が可能ですのでご注意ください。それでは、Chris Bluntに進行を代わります。

クリス・ブラント

おはようございます。本日の通話にご参加いただきありがとうございます。第1四半期は、年初の堅実なスタートとなり、当社の予想通りの結果となりました。本日は、事業のハイライトに加え、当社の投資ポートフォリオと資本配分の詳細についてお話しします。

その後、詳細な業績についてはConorに代わります。事業のハイライトから始めます。トップライン（売上高）の観点からは、F&Gは近年、継続的にAUM（運用資産残高）を成長させてきました。当社は強力なフリーキャッシュフローを創出し、それを事業に再投資することで、多角化を推進し、成長を加速させてきました。

その結果、再保険前のAUMは第1四半期末に約750億ドルに達し、2019年以来の年平均成長率は18%となりました。現在、F&Gは複数の製品および販売チャネルにおいて、広く認められた市場リーダーであり、拡大する大規模な市場において強力な戦略的足場を築いています。

クリス・ブラント

リタイアメントの状況は、当社の事業に対して強力かつ持続的な需要を生み出しています。「Peak 65（65歳定年期のピーク）」の退職の波が、保証付き所得および成長ソリューションへのかつてない需要を喚起しています。2027年まで、毎年400万人以上の米国人が65歳を迎えており、そのペースは1日あたり11,000人に達します。この構造的な追い風が、当社のコア製品ラインであるリテール向け指数連動年金、指数連動型ユニバーサル生命保険、および年金リスク移転（PRT）における米国の業界販売を後押ししています。

オポチュニスティック（機会追求型）製品については、業界全体の結果はまちまちです。ファンディング・アグリーメント裏付けノートは、昨年、業界の発行額が過去最高を記録しました。一方で、マルチイヤー保証年金（MYGA）市場は、昨年初めの金利変動を受けて消費者が金利を確定させる緊急性を感じにくくなったため、第4四半期に正常化し始めました。

クリス・ブラント

F&Gは競争環境を舵取りするにあたり、AUMの成長を推進するために、規律ある売上成長と、コア製品およびオポチュニスティック製品の間の資本配分の優先順位に注力しています。販売量は機会や収益に応じて年ごとに変動する可能性があるため、当社はAUMを事業のトップライン成長を追跡するための主要な指標としています。有意義な規模に達したことで、当社の焦点は、マージンの継続的な改善とROE（自己資本利益率）の拡大へと移っています。当社は、AUMを拡大しながら、最高のリターン機会を捉え、持続的な長期価値を提供するために、意図的に製品ミックスを形成し、販売量を管理し、フロー再保険を活用しています。

ボトムライン（純利益）の観点からは、過去5年間にわたり、スプレッド型戦略と手数料型戦略の両方にわたって、意図的に事業を多角化してきました。この多角化は、当社のビジネスモデルの耐久性をさらに強化し、より予測可能で質の高い収益、ならびに時間の経過とともに拡大するリターンを支えます。当社のスプレッド型事業については、最近のボラティリティにもかかわらずクレジット・スプレッドが歴史的な低水準に留まっている現在の状況を含め、さまざまな金利環境において、長年にわたる実証済みの実績があります。当社のアプローチは、明快かつ規律あるものです。

当社は、魅力的で安定しており、かつ解約手数料によって保護された負債を調達します。当社は、負債に対する深い理解に基づき、アセットとライアビリティのキャッシュフローが適切に一致するように、高品質な資産を調達します。当社は投資収益の見通しが明確であり、スプレッドを維持するために、新規事業の価格設定と継続中の契約の更新を積極的に管理しています。その結果、拡大する継続契約残高に合わせた安定したクレジティング・コスト（信用付与コスト）が実現し、スプレッド型収益の着実な長期的成長を時間の経過とともに生み出しています。

クリス・ブラント

これは、フロー再保険、自社販売、およびミドルマーケット生命保険を含む、手数料型戦略からの収益貢献の増加によって補完されます。これらの戦略は、マージンが高く、資本集約度が低く、時間の経過とともに高いリターンとバリュエーションを生み出す位置にあります。2025年には、手数料型戦略は、重要項目を除いた調整後純利益の約15%を占めており、その構成比は2028年末までに約25%まで成長すると予想しています。構成比が変化するにつれて、ROEが当社の事業にとって最も重要なリターン指標になると信じています。

これは、成長する収益基盤の質の高さと資本効率を反映するものです。次に、投資ポートフォリオに移ります。当社の530億ドルのリテイン（保有）投資ポートフォリオは、適切に分散されており、非常に良好に推移しています。保有ポートフォリオは高品質であり、固定利付債券の97%が投資適格です。

クリス・ブラント

春季投資家向けプレゼンテーションの26スライドに示されている、固定利付債券、パブリック・ストラクチャード、プライベート・オリジネーション、モーゲージローン、およびオルタナティブ投資を含む、5つの主要な資産クラスのハイライトについて説明します。第一に、当社の伝統的な流動性の高い固定利付債券ポートフォリオは180億ドル、つまり保有ポートフォリオ全体の34%を占めています。このポートフォリオは、ハイグレードな公募債および伝統的な144A私募証券を軸としています。次に、当社のパブリック・ストラクチャード・ポートフォリオは110億ドル、つまり保有ポートフォリオ全体の21%であり、以下の3つのカテゴリーにわたる、適切に分散された高品質な資産へのアクセスを提供します。

1つ目は、組み込まれた構造的保護を備えた安定した物件タイプに焦点を当てた、50億ドルのCMBS（商業用不動産担保証券）およびノンエージェンシーRMBS（住宅ローン担保証券）です。2つ目は、投資適格トランシェと十分な額面による劣後（par subordination）に焦点を当て、産業、発行体、およびマネージャー間で適切に分散された50億ドルのCLO（債務担保証券）です。3つ目は、担保タイプによって適切に分散された10億ドルの高品質なABS（資産担保証券）です。

クリス・ブラント

補足として、広範なシンジケートローンに投資するCLOに対するNAIC（全米保険監督官協会）の資本賦課引き上げ案については、非常に管理可能であると考えております。留保基金型再保険資産を適切に調整した後では、当社のCLOポートフォリオに対する同案の影響は、保守的な見積もりとして、RBC（リスクベース資本）の5ポイント以下の減少にとどまります。次に、当社のプライベート・オリジネーション・ポートフォリオは110億ドル、総保有ポートフォリオの21%を占めています。プライベート・オリジネーションは当社の投資戦略の重要な構成要素です。

これは、追加的な信用リスクを制限しつつ収益性を高めるとともに、分散投資と強力なコベナンツ保護を提供します。当社のプライベート・オリジネーション・ポートフォリオは適切に分散されており、企業および商業貸付、消費者ローン、不動産、その他の実物資産へのエクスポージャーが含まれています。格付けの観点からは、プライベート・オリジネーション債務ポートフォリオの約90%が投資適格であり、当社の総固定利付債ポートフォリオにおける97%の投資適格枠に含まれています。

クリス・ブラント

当社は主に、全国的に認められた上位5つの統計的格付け機関を使用しています。プライベート・オリジネーション債務ポートフォリオの約90%、および総固定利付債ポートフォリオにおける格付け済み資産の94%が、上位5社の格付け機関のうち少なくとも1社によって格付けされています。当社の総固定利付債ポートフォリオの64%は2つの格付け機関によるダブルレーティングを受けており、そのうち少なくとも1社は「ビッグ3」に含まれます。エガン・ジョーンズの格付けは、当社の総保有ポートフォリオの1%未満と極めてわずかです。

プライベート・レター・レーティング（非公開格付け）は、当社の総保有ポートフォリオの約18%を占めており、公開格付けと同様の厳格な分析が行われています。プライベート資産のオリジネーションに関して、これらのほとんどは、歴史的に商業銀行によってアンダーライティング（引受）されてきた直接組成された資産クラスであり、複数の市場サイクルにわたる長いパフォーマンス実績を有しているため、徹底的なアンダーライティングのための観察可能なデータを提供しています。

クリス・ブラント

ここでは、ブラックストーンのクラス最高のオリジネーション、アンダーライティング、およびストラクチャリング・チームを活用して、高品質な物理的および金融資産のプールを調達しています。ブラックストーンのストラクチャリング能力、他の資産運用会社とブラックストーンの能力を補完する当社の能力、これらの資産のトラックレコード、そして当社の徹底したデューデリジェンスの組み合わせが、F&Gにとって魅力的なリスク調整後リターンの創出に寄与しており、それらは現在に至るまで、またCOVIDパンデミックのようなストレス環境下においても非常に良好なパフォーマンスを示してきました。最近のニュースの見出しは、中堅企業へのミドルマーケット貸付に焦点を当てています。当社のプライベート・オリジネーション・ポートフォリオのこのサブセットについて、詳細を説明したいと思います。

ミドルマーケットの企業貸付は、約50億ドル、総保有ポートフォリオの9%です。当社のミドルマーケット貸付ポジションの89%は投資適格です。当社は低いLTV（借入金対資産比率）と強力な構造的劣後を有しています。

クリス・ブラント

当社は、平均年間EBITDAが2億ドルを超える、規模の大きな高品質な企業に対して貸付を行っています。当社には信用損失がほぼゼロというトラックレコードがあり、当社のプライベート・オリジネーションによる企業エクスポージャーのアップグレード対ダウングレード比率はプラスです。次に、当社のモーゲージローン・ポートフォリオは70億ドル、総保有ポートフォリオの13%です。これはディフェンシブなセクターに重点を置いており、3分の2が住宅ローン、残りはマルチファミリー（集合住宅）および産業用不動産に集中した商業ローンであり、これら2つのセグメントは、様々な経済状況下で回復力を示してきました。

最後に、当社のオルタナティブ・ポートフォリオは40億ドル、総保有ポートフォリオの約7%です。これには、約30億ドルのリミテッド・パートナーシップと10億ドルのその他の持分が含まれます。前四半期に議論したオルタナティブ資産の更新された定義に基づき、当社は約60億ドルの低利回りの債券型資産を固定利付債ポートフォリオに再分類しました。

クリス・ブラント

この更新された定義の結果、残りのLP（リミテッド・パートナーシップ）および株式ポートフォリオに対する長期期待リターンの想定を、10%から12%〜14%の範囲に改定しました。これらのオルタナティブ投資の多くは、依然として価値創造サイクルの初期段階にあり、長期的な期待リターンをまだ完全には実現できていません。第1四半期には、年換算リターンが前四半期の7.8%から8.3%へと改善しました。ポートフォリオ全体に関しては、当社の固定利付債利回りは第1四半期において4.77%であり、2025年第1四半期と同水準でした。

2025年第4四半期と比較すると、第1四半期の4つの項目により、利回りは16ベーシス・ポイント低下しました。

クリス・ブラント

それらは、F&G Life Reの売却に関連する資産の除外、変動利付資産の利回りの低下、季節性による優先株配当の減少、および投資費用のトゥルーアップ（精算）調整です。これらは大部分が一時的な項目、またはタイミングによるものです。これらの項目を除外すると、当社のコア・スプレッドは第4四半期と同水準を維持しました。念のため申し上げますと、当社の固定利付債利回りには、オルタナティブ投資収益および、当社が期限前償還手数料と定義する変動投資収益は含まれていません。

総保有ポートフォリオにおけるソフトウェア・エクスポージャーは5%未満であり、期間（デュレーション）も比較的短いです。当社のソフトウェア・ポジションの大部分は、高いスイッチング・コスト、強力な競争上の堀、規制の障壁、および／または破壊が困難なワークフローに組み込まれていることによって保護されています。当社はこのエクスポージャーは非常に管理可能であると考えています。信用関連の減損は低水準で安定しており、過去5年間の平均は6ベーシス・ポイントでした。

クリス・ブラント

第1四半期を通じて、信用関連の減損はわずか3ベーシス・ポイントでした。ポートフォリオの信用力は、デリスキング（リスク低減）プログラムの実施を通じて、時間の経過とともに改善してきました。2020年以来、当社は、信用力を向上させつつ、様々な市場環境下でポートフォリオが機能するように最適化、デリスキング、およびポジショニングを行うため、20億ドルを超える資産を選択的に再配置してきました。当社のポートフォリオは期待通り非常に優れたパフォーマンスを示しており、経済の低迷に耐えられるよう保守的に配置されていると考えております。

バランスシートの負債側に目を向け、当社の事業の本源的価値についてどのように考えているかをお話しします。F&Gは、四半期末におけるAOCI（その他包括利益累計額）を除くGAAPベースの自己資本として62億ドルを報告しており、AOCIを除く1株当たり簿価は、2020年のFNF買収時から70%増の46.51ドルに成長しています。

クリス・ブラント

当社は、自社ビジネスを、相互に補完し合う3つの明確な価値創造コンポーネントとして捉えています。すなわち、当社の新規事業プラットフォーム、収益性の高い保有契約（インフォース）ブロック、および資本効率の高い手数料ベースの戦略です。それぞれが収益に大きく貢献しており、これらが合わさることで、説得力のあるSOTP（事業別評価）に基づいたバリュエーションを支えています。当社のビジネスの中核は、成長するAUM（運用資産残高）ベースに対して安定したスプレッド収益をもたらす、高品質で収益性の高い保有契約ブックです。

当社には問題のあるレガシーな事業ブロックは存在しません。当社の550億ドルのGAAP純準備金は、370億ドルの個人向け固定年金、80億ドルの年金リスク移転（PRT）負債、および70億ドルのファンディング契約に分散されています。加えて、当社の30億ドルのインデックス・ユニバーサル・ライフ（IUL）保有契約ブックは、当社の年金ビジネスよりも資本集約度が低く、毎年多額の継続的な製品手数料収益を生み出しています。これは、多文化なミドルマーケットにおいて強力なポジショニングを持ち、平均を上回る成長率を示しているトップ10に入るIULフランチャイズです。

クリス・ブラント

F&Gはまた、第三者へのフロー型再保険の提供、および当社のサイドカーを通じて、手数料ベースのリターンを生み出す資本効率の高い戦略を展開できる独自の立場にあります。再保険能力への需要は近年大幅に増加しており、当社は累計で150億ドルを超える年金新規事業を再保険に付してきました。当社の販売フランチャイズであるPeak Altitudeが、その全体像を完成させています。約7億ドルがこの事業に投入されており、年間EBITDAは約8,000万ドルであることから、Peakの価値は市場に十分に評価されておらず、現在の株価にも反映されていないと考えています。

その結果、当社はPeakの大きな成長機会を捉え、株主のためにその価値を顕在化させるべく、戦略的選択肢を検討するための正式なプロセスを開始しました。重要なのは、当社の新規事業プラットフォーム、収益性の高い既契約ブロック、および資本を抑えた手数料ベースの戦略というこれら各構成要素が、明確かつ測定可能な価値の源泉となっている点です。

クリス・ブラント

これらを総合すると、sum of the parts（事業分割価値）フレームワークは、F&Gの現在の市場評価にはまだ十分に反映されていない有意義な価値を明らかにしていると考えており、当社はそのギャップを埋めることに引き続き注力してまいります。次に、資本配分についてお話しします。第1四半期、F&Gは、3,800万ドルの普通株および優先株の配当、ならびに約120万株の普通株を平均価格24.14ドルで自社株買いするために支出した2,900万ドルを通じて、計6,700万ドルの資本を株主に還元しました。当社の既存の自社株買い枠は、総額5,000万ドルまでの買い戻しを認めており、そのうち約300万ドルが2026年3月31日時点で未利用の状態でした。

2026年3月13日付で、当社の取締役会は、F&Gが最大1億ドルの普通株を買い戻すことができる、新たに3年間の自社株買いプログラムを承認しました。

クリス・ブラント

当社の取締役会は、現在の水準での自社株買いを、説得力のある資本の活用方法であると考えています。年末の株式配分を通じて当社の浮動株（float）を増加させる進展を遂げたにもかかわらず、現在の価格で株式を買い戻すことは、当社が達成した実績に対する自信と、前途にある重要な長期的機会に対する確信を反映したものです。それでは、F&Gの第1四半期のハイライトの詳細について、Conorに説明を代わります。

コナー・マーフィー

ありがとうございます、Chris。今朝は、当社の収益、資産の成長、その他の業績ドライバー、および当社の強力な資本状況について、詳細を追加で説明いたします。まずは収益から始めます。報告ベースでは、第1四半期の調整後純利益は1億1,000万ドル、1株当たり0.82ドルでした。

オルタナティブ投資収益は4,400万ドル、1株当たり0.32ドルとなり、経営陣が今四半期に期待していた長期的なリターンを下回りました。調整後純利益には、投資およびその他の収益の精算調整（true-up adjustments）による、合計500万ドルまたは1株当たり0.03ドルの不利な重要項目が含まれています。Chrisが述べたように、2026年1月1日付で、当社のオルタナティブ投資に関する投資収益の表示には、固定利回り資産は含まれません。比較可能性を確保するため、前期の数値も新しい定義に基づいて表示しています。

コナー・マーフィー

この更新された定義は、固定利回りポートフォリオとオルタナティブ投資をより適切に区分すると同時に、業界内の他社との比較可能性も向上させると考えています。重要な点として、この更新された定義は、報告ベースの調整後純利益には一切影響を与えません。詳細については、春季投資家向けプレゼンテーションの42ページをご覧ください。全体として、前年と比較すると、調整後純利益は、留保資産の成長、利益に貢献するフロー型再保険による手数料の増加、安定した自社販売マージン、およびスケールメリットを推進する営業費用の規律を反映したものとなっています。

第1四半期の業績は当社の予想通りであり、当社のコア・スプレッドは2025年第4四半期と一貫していました。資産の成長に関しては、総運用資産残高（AUM）が約750億ドルに達し、2025年第1四半期の670億ドルから11%増加し、過去最高を記録しました。

コナー・マーフィー

留保AUMは第1四半期で560億ドルとなり、前年同期の550億ドルから3%増加しました。当期には、2026年3月1日付で施行されるF&G Life Re法人の売却に伴い再保険に付された、18億ドルの既契約ブロックは含まれていません。F&Gの第1四半期の総販売額は32億ドルで、2025年第1四半期の29億ドルから10%増加しました。これには、第1四半期のコア販売額20億ドル（2025年第1四半期比11%増）が含まれます。

これは、コアのリテール指数連動年金および指数連動ユニバーサル生命保険の販売、ならびに年金リスク移転（PRT）の販売が増加したことを反映しています。また、これには第1四半期のオポチュニスティックな販売額12億ドル（2025年第1四半期比9%増）も含まれています。

コナー・マーフィー

これは、前年並みの10億ドルのファンディング契約と、2億ドルの多年保証年金（MYGA）を反映したものであり、後者については、最も高いリターンが見込める機会に資本を配分するために、意図的に抑制しました。F&Gの純販売額は第1四半期に22億ドルでした。これは、多年保証年金および固定指数連動年金における資本目標に沿ったフロー型再保険を反映しています。第1四半期は当社の新規事業エンジンの多様性を示しており、現在の環境下でAUMを成長させるために、最も魅力的な負債（契約）を確保すべく、製品やチャネルを柔軟に使い分けることができました。

次に、手数料ベースの収益についてお話しします。利益に貢献するフロー型再保険による手数料収入は、2025年第1四半期の1,300万ドルに対し、第1四半期は1,600万ドルでした。

コナー・マーフィー

自社販売マージンによる手数料収入は、2025年第1四半期の700万ドルに対し、第1四半期は900万ドルとなりました。次に、スケールメリットについてです。F&Gの成長に伴い、スケールメリットを享受しています。再保険前のAUMに対する営業費用比率は、AUMの増加および費用計上の好ましいタイミングによる部分的な恩恵を受け、四半期末時点で48ベーシスポイントに低下しました。

これは、2025年末の50ベーシスポイント、および2024年末の60ベーシスポイントと比較して改善しています。AUMが増加し、引き続き費用管理を行うことで、営業費用比率は2027年末までに約45ベーシスポイントまで改善し、3年間で累計15ベーシスポイント、すなわち25%の改善を見込んでいます。リターンの観点からは、当社の報告された結果には、オルタナティブ投資収益による短期的な変動が含まれています。

コナー・マーフィー

報告の通り、AOCI（その他の包括利益累計額）を除く調整後ROEは、第1四半期で8.4%でした。報告の通り、調整後ROAは当四半期で76ベーシスポイント、直近12ヶ月ベースで87ベーシスポイントであり、2025年通期の予想に沿ったものでした。経営陣のオルタナティブ投資に対する長期的な期待収益率、および不利な重要項目を考慮すると、当四半期のROEはさらに3.4%、ROAはさらに34ベーシスポイント増加することになります。強力な資本状況に目を向けますと、当社はAOCIを除く負債資本比率を約25%とする長期目標に引き続きコミットしており、バランスシートは時間の経過とともに自然にデレバレッジ（負債比率の低下）していくものと考えています。

また、持株会社の現金および投資資産を、インタレスト・カバレッジの2倍に維持することを目標としています。

コナー・マーフィー

当社の年換算の支払利息は約1億6,500万ドルであり、これは発行済総債務23億ドルに対して、混合利回りで約7%に相当します。当社は、見積もられたカンパニー・アクション・レベルのリスクベース資本（RBC）比率を、目標である400%以上に維持することを目指しています。重要な点として、F&Gは強力な資本と財務上の柔軟性を維持しています。当社は、規制当局および4つの格付機関による最も厳格な資本要件に対して、保守的に管理を行っています。

念のため申し上げますが、F&Gは米国に本拠を置く企業です。当社は米国の完全納税者であり、すべての新規事業は米国の連結子会社において発生します。当社の過半数株主であるFNFは、フロリダ州によって規制されている米国に本拠を置く事業体であり、同様に米国の完全納税者です。クリスの先ほどのコメントに基づき、資本配分についてさらなる見解を述べたいと思います。

コナー・マーフィー

当社のビジネスは、単一のソースに依存することなく、成長を支え株主に報いるために設計された、多角化された自己資金調達型の資本モデルを中心に構築されています。これは当社のストーリーにおける重要な部分であり、当社の資本がどこから来るのか、そしてそれをどのように活用しているのかについて、少し説明させていただきます。当社には、事業を支える複数の信頼できる資本源があります。有効な保険契約（インフォース）により、既存の事業ポートフォリオから約10億ドルが創出されます。

手数料ベースで、より高利益率かつ低資本集約的なビジネスモデルへと迅速に移行しているため、将来的にはさらに強力な資本創出を期待しています。当社の再保険サイドカーは、株主価値を希薄化することなくアクセス可能な、オンデマンドの第三者資本を約10億ドル提供します。当社の戦略的なフロー再保険パートナーシップは、さらなる柔軟性をもたらし、成長に合わせて引き受け保有レベルを調整し、営業キャッシュフローを支えることを可能にします。

コナー・マーフィー

当社の法定超過資本は、当社の格付けに沿った追加的な資本の強みを提供します。バランスシートのデレバレッジが継続するにつれて、当社の利用可能な負債余力は時間の経過とともに拡大する一方です。当社は最優先事項に沿って資本を配分します。利息と配当から始めますと、年間の支払利息1億6,500万ドルを充当し、継続的に増額してきた年間の普通株配当1億3,500万ドル、および年間の優先株配当1,700万ドルに対してコミットしています。

また、戦略的成長のために投資も行います。つまり、継続的なAUM（運用資産残高）拡大を推進するためにコア事業に再投資し、自社の流通戦略を強化するために選択的に買収を追求することです。最後に、クリスが先ほど議論したように、当社は第1四半期に機動的な自社株買いを開始しており、3月31日時点で1億ドル以上の枠が残っています。

コナー・マーフィー

これらを総合すると、当社の資本配分は、当社が築き上げてきた財務的な強さと柔軟性、そして将来への自信を反映しています。全体をまとめますと、年内の残りの期間を見据えた当社の焦点は明確です。すなわち、コアとなる収益と利益を成長させ、ROEを拡大し、長期的な株主価値を創造することです。トップラインについては、資本収益率を最大化する最適化された販売ミックスによって、運用資産残高（AUM）を成長させることに注力しています。

当社の主要なリテール製品については、指数連動型年金および指数連動型ユニバーサル生命保険の販売成長は、クリスが先ほど説明した強力な業界動向に沿ったものになると予想しています。年金リスク移転（PRT）については、パイプラインは引き続き強力であり、年間売上高は15億ドルから20億ドルの間になると予想しています。

コナー・マーフィー

機動的な製品については、市場環境が特に魅力的であった1月初旬に、7億5,000万ドルのファイナンシング・アグリーメント裏付けノート（FABN）の発行を完了できたことを嬉しく思います。当社は引き続き、その市場を綿密に監視していきます。現在の金利環境を考慮すると、多年保証型年金（MYGA）の販売は引き続き緩やかになると予想しています。AUMの成長以外にも、当社は追加の3つの優先事項に注力しています。

第一に、事業の継続的な成長に伴う追加的な規模のメリットの創出です。第二に、資産収益率（ROA）を現在の水準前後の範囲内で維持しつつ、重要項目を除く自己資本利益率（ROE）を拡大することです。第三に、より手数料ベースで、高利益率かつ低資本集約的なビジネスモデルへの進化を継続することであり、これは業界最大手の年金および生命保険販売業者の一つである当社の立場における自然な優位性です。以上で、用意された発言を終了いたします。

それでは、質疑応答のためにオペレーターに進行をお戻しします。

オペレーター

最初のご質問は、Raymond JamesのWilma Burdis様からです。ご質問をお願いします。

ウィルマ・バーディス

はい、おはようございます。御社のカバレッジを担当できて光栄です。少し事務的な確認なのですが、2026年度第1四半期のEPS（1株当たり利益）は、今後成長を続けていくための良好な中期的なランレートであるとお考えでしょうか？自社株買いが計算式の中で比較的小さな部分を占めていることを踏まえると、時間の経過とともにEPSは概ねAUMとともに成長していくと期待すべきでしょうか？ありがとうございます。

コナー・マーフィー

ウィルマさん、こんにちは。分析とご関心をいただきありがとうございます。概括的に申し上げますと、短期、ここでは単に今後数四半期について述べていますが、概括的にはその通りだと考えています。詳細に分解しますと、コア債券利回りについて言えば、市場における実際の金利関連などの要因により、おそらく数ベーシス・ポイント低下するでしょう。

当社はコア・スプレッドの維持を管理していきます。そこにはわずかなタイムラグが生じるかもしれませんが、オルタナティブ側では回復の兆しも見られました。タイミングはさておき、債券、より正確にはコア・スプレッドに関する私の見解としては、かなり近い水準になるでしょう。おそらく、わずかに低下する程度です。

コナー・マーフィー

業界全体の解約がどのようになるかは様子を見る必要があります。解約率は比較的これまでの水準に近い状態を維持しており、そのためおそらくその付近にとどまるでしょう。もう少し軽くなる可能性もあります。見ていく必要があります。

分配金に関するコア再保険は、引き続き順調に進展し、わずかに成長するはずです。費用については、1年強前に開始した時点から、完全な25%削減を達成することに非常に注力しています。今四半期の数字は、おそらく少し良すぎるのではないかと考えています。その一部はタイミングによるものです。

総じて、概括的に言えば、これは（予測）範囲内にあると考えていますが、大きな不確実性はオルタナティブ・ポートフォリオがどのようなパフォーマンスを示すかという点です。

コナー・マーフィー

現時点では、LPおよび株式ポートフォリオを含むこの新しい定義における長期的なリターンを、12%から14%程度と想定しています。資本管理などの目的では、それよりも低い数字を計画してきました。そうすることで、もしそのリターンがそれほど早く実現しなかったとしても、不利な状況に陥らないようにするためです。これでご質問への回答になっていれば幸いです。

もし詳しく説明が必要な項目があれば、喜んでお答えします。

クリス・ブラント

ウィルマさん、クリスです。コナーが言ったことに付け加える唯一のことは、あなたが仰ったことは概括的に正しいと私も思うからです。明らかに、当社の独自の分配による、時間の経過とともにROEを拡大する機会があると考えています。当社が資本軽量化の道筋を進み続け、より多くの資産を再保険していくことで、それは明らかにROEに対して非常にポジティブかつ増益に寄与（アクレティブ）する影響を与えます。

はい、歴史的にはAUM（運用資産残高）と非常に密接に連動してきましたが、今後、他の2つの手数料収入源によって、ポジティブな方向に乖離していくと考えています。

ウィルマ・バーディス

ありがとうございます。助かりました。資産側では、どのような機会を活用できると考えていますか？一部の資産クラスではスプレッドが拡大していますが、スプレッド全体としては依然としてタイトであることを踏まえ、引き続き保守的な姿勢を維持されているのでしょうか？ありがとうございます。

クリス・ブラント

はい、その通りです。いくつかの領域、例えば住宅ローンの住宅側などは、資本収益率の観点から依然として魅力的です。そこは一つの領域です。資産担保ローンの分野でも機会は見られますが、それらは、継続的な案件のパイプラインがあるものとは異なり、よりオポチュニスティック（機を捉えたもの）で個別的なものだと言えます。

一般的なルールとして、今は少し待機資金（ドライパウダー）を保持し、やや保守的な姿勢を維持しておくのに良い環境であると感じています。

コナー・マーフィー

付け加えますと、当社はポートフォリオに対して慎重かつ能動的であり続けています。機会があれば活用していきます。繰り返しになりますが、それはより高い利回りにつながるものですが、その恩恵をポートフォリオ全体で完全に受けるまでには、明らかに少し時間がかかります。もう一点、常に監視しているのは、異なる資産クラスにおける限界的な資本賦課がどのように変化するかということです。

なぜなら、それは常に天秤にかけるべき資本圧力だからです。限界的な部分では、その要因のバランスを取るために、あちこちで資産の入れ替え（ローテーション）を行うことになるでしょう。

ウィルマ・バーディス

もう一つだけ伺ってもよろしいでしょうか。解約手数料収入は、前四半期や直近の四半期と同様の水準を維持しているようです。環境は変わっていませんか？また、契約者の解約行動についてはどのような状況が見て取れますか？ありがとうございます。

クリス・ブラント

はい。ある程度の季節性が見られると考えています。第1四半期が少し弱くなるのは、おそらくこれで3年連続です。第1四半期に処理される保険契約は、第4四半期の活動によるものであることを念頭に置いてください。

休暇シーズンに入ると、ほとんどの顧客は、保険契約の変更について保険代理店と話し合いながら休暇を過ごすことは好みません。これまでのところ、かなり同様のパターンに従っています。どの契約が早期解約されているか、解約控除収入はいくらかといった細かな点に入っていくと、ええ、かなり一貫していると言えます。

コナー・マーフィー

はい。モデリングの観点から数学的に見ると、今四半期を前期および前年同期の両方と比較した場合、実際には驚くほど一貫しています。はい、私は必ずしもここから上がるとは予想していません。業界全体で解約が減るなど、下がる可能性もあると考えています。

参考までに、4月もまた一貫した月であったと言えます。変動はありませんでした。それには少し驚くかもしれませんが、それほどでもありません。

ウィルマ・バーディス

わかりました。ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、Truist SecuritiesのMark Hughes様からです。ご質問をお願いいたします。

マーク・ヒューズ

はい。ありがとうございます。おはようございます。

クリス・ブラント

おはよう、マーク。

マーク・ヒューズ

はい、Wilmaの質問のフォローアップです。調整後ROAを見ると、今四半期の80ベーシスポイントは、明らかにオルタナティブ投資の収益によって大幅に影響を受けています。あなたの示唆は、今後のランレート、つまり今後の出発点は80ベーシスポイントであるべきであり、その後、オルタナティブ投資のパフォーマンスが成熟するにつれて改善が見られる一方で、短期的には80ベーシスポイント程度に留まる、ということでよろしいでしょうか？

クリス・ブラント

今四半期の利回りを見ると、約16ベーシスポイント上昇したと考えています。そのうち約4ベーシスポイントは、おおよそ、SOFRや変動資産などの市場関連の変化によるものと言えるでしょう。また、一部は、現在は保有していないバミューダ法人に関連付けられていた資産があったためです。これは一種の恒久的な差異と呼べるでしょう。

残りの約10ベーシスポイントは、主にタイミングに関連するものです。今四半期において、優先株の要素が少なかったことや、いわば四半期の日数が少なかったことなどが組み合わさった結果です。また、今四半期には投資費用のクリーンアップ（整理）も多少あったと考えています。

クリス・ブラント

当四半期に見られた減少のおよそ3分の1は、おそらく恒久的なものであり、残りの3分の2は現時点ではおそらく一時的なものになるでしょう。

マーク・ヒューズ

ええ。それは前期比（sequentially）での話ですか？

クリス・ブラント

はい。

マーク・ヒューズ

87%から76%への変化のことですね？わかりました。

クリス・ブラント

はい。

マーク・ヒューズ

最近8%〜9%程度となっている、調整後ROEを押し下げている要因であるオルタナティブ資産ポートフォリオの収益について考えているのですが、もしオルタナティブ資産ポートフォリオが不透明な場合、それは商品の価格設定（プライシング）の観点から考慮に入れるべきことなのでしょうか？手数料収入をよりキャピタル・ライトなモデルへとシフトさせていく予定であり、それが収益に寄与することは承知しています。価格設定に関して、何か関連する事項はありますか？オルタナティブ資産への投資は競争的なダイナミクスであると考えているため、その文脈でお聞きします。他社はオルタナティブ資産の好調なパフォーマンスに依存しすぎているとお考えでしょうか？これがROEおよびROAとどのように相互作用するのかを考えています。

クリス・ブラント

価格設定のダイナミクスは、もっとはるかに複雑だと言わざるを得ません。負債のデュレーションに依存します。私たちはこれを見ています。毎日価格を再設定しているわけではありませんが、頻繁に再設定しており、リアルタイムベースで正確にどの位置にいるかの計算を行っています。

私たちがガイダンスとして示した長期的な前提については、その目的は文字通り、皆様が今後の当社の収益をどのように予測すべきかを考える助けとなることです。幅（レンジ）を持たせて提示している理由は、レンジの下限についても、上限についても、それぞれ説得力のある主張ができるような環境にいるためです。

クリス・ブラント

コナーが言ったように、最も重要なのは資本の観点からですが、私たちは非常に悲観的な見方をしています。なぜなら、その予測を外したくないからです。資本の観点からは、おそらく下振れよりも上振れの可能性の方が大きいでしょう。価格設定の観点では、ええ、すべてのリアルタイムの入力をモデル化しており、それは単に確定的（deterministic）な手法だけでなく、確率論的（stochastic）な手法に基づいても行われています。

様々な環境がある場合、収益の範囲はどの程度になるのか？その範囲の下限は、我々にとって許容できるものなのか？複雑な回答になってしまったことは承知しています。競合他社との比較については、私たちがどちらの方向においても特異な存在（アウトライヤー）であるとは思いません。当業界のほとんどの方は、ポートフォリオ内のオルタナティブ資産への配分を5%か6%前後に設定していると考えています。誰もが長期的な視点で捉えようとしているのだと思います。

クリス・ブラント

クレジットに偏っている場合、構成比（ミックス）に大きな違いが生じる可能性があります。当社はPE（プライベート・エクイティ）や不動産に偏る傾向があります。不動産内では、オフィスとは対照的な、インフラやマルチファミリー住宅といった、いわゆるブラックストーンの典型的なテーマがあります。重ねてになりますが、これは長期的な回答になります。

ご質問の意図にいくつかお答えできていれば幸いです。

マーク・ヒューズ

代替案を検討するプロセスを進めていらっしゃいます。それは、あなたが言及されているEBITDA 8,000万ドルの自社保有のディストリビューション（販売網）に関するものですか？それについてもう少し詳しくお話しいただけますか？何をしようとしているのか、また、代替案がある場合、それが今後のビジネスモデルにどのような影響を与えるのかについてです。

クリス・ブラント

はい、もちろんです。ご質問ありがとうございます。良いニュースと言えるのは、これが、我々がここで非常に実質的なものに取り組んでいると認識したことに端を発しているということです。成長資金を求めており、PEモデルに代わる選択肢を望んでいる一握りの長期的なディストリビューション・クライアントを支援しようとしたことから始まったものが、一つの本格的なビジネスとなり、順調に成長している実体のあるビジネスへと発展しました。

我々は自社保有のプラットフォームを非常に高く評価しています。さらにプラットフォームを取得する機会も見出しています。現在進めている検討（エクササイズ）とは、このビジネスを保持するのに最も最適な場所はどこか、ということです。キャリア（保険会社）の傘下に置くべきか、F&Gから連結除外することが有益か、あるいは資金調達の最良の方法は何であるか、といったことです。

それが、現在我々が行っている検討です。技術的には、あらゆる選択肢が検討対象となっています。

クリス・ブラント

このビジネスが現在、変曲点（インフレクション・カーブ）のどの位置にあるかを踏まえると、現時点でビジネス全体を売却する可能性は極めて低いと言えます。我々が非常に期待している事項です。

マーク・ヒューズ

おそらく、既存のディストリビューション関係、自社のディストリビューション、自社の販売は維持され、今後の継続的なビジネスはそれ（構造変更）の影響を受けないということでしょうか。

クリス・ブラント

はい、その通りです。

マーク・ヒューズ

何らかの取引（トランザクション）が発生したとしても？

クリス・ブラント

はい、その通りです。なぜなら、これは独立したディストリビューションであるため、市場シェアを強制することなど、最初から目的ではなかったということを念頭に置いていただきたいからです。その（独立したという）ラベルには意味があります。強制することはできず、勝ち取らなければならないものであり、それらは別々のチームなのです。

ええ、それが、我々が今日築いている深い関係に影響を与えるとは考えていません。

マーク・ヒューズ

ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、バークレイズのアレックス・スコット様からです。ご質問をお願いいたします。

アレックス・スコット

おはようございます。先ほど行われていたIMOとその可能性に関するお話のフォローアップです。その結果、持株会社が投入可能な一定額の資本を調達することになるとお考えでしょうか？事業会社への投入、第三者への売却、あるいは非連結化といった方法も含め、それらのいずれかの道を進んだ場合、持株会社にキャッシュを生み出すことになりますか？もしそうであれば、資本投入の観点からはどのようなことを検討されますか？

コナー・マーフィー

はい、アレックス、コナーです。単純な答えとしては「はい」です。当然ながら、具体的にどのように行うかによって多少は変わります。誰かがPeakの所有権に加わり、一定の資本を持ち込むというシナリオにおいて、私が強調したいことの一つは、現在の負債についてです。

我々の負債はすべて持株会社にあり、Peakのレベルではありません。収益の一部は負債の返済に充てられると考えています。なぜなら、おそらく今後も、現在と同様に、Peakの各事業体から得られる配当が、明らかにその負債の返済に充てられているからです。我々はそのバランスを取りたいと考えています。

コナー・マーフィー

それとは別に、はい、一般的な事業目的や、運用資産残高（AUM）の継続的な拡大などのために、利用可能な資本を持つことになります。

アレックス・スコット

つまり、事業会社における成長資金の提供に役立つとお考えなのでしょうか？それとも、SOTP（事業部門合計価値）に言及されたことは、SOTPディスカウントに対して不満があることを示唆しているように思えますので、収益を得て自社株買いを行うのではないかと推察しました。どちらを優先されますか？

クリス・ブラント

はい、アレックス、クリスです。少々時期尚早であると言わざるを得ませんが、この質問について考えていないわけではありません。我々の目標は収益の手数料収入部分を拡大することですので、その資本をさらなるスプレッド収益に転換することはないと考えています。一度（資本が）確保されれば、それは他の持株会社のキャッシュと同様です。

配当、自社株買い、その他その資本で行いうる様々な選択肢が検討対象となります。これでお役に立てれば幸いです。

アレックス・スコット

承知いたしました。はい、助かりました。

クリス・ブラント

申し訳ありません、もう一点だけ無理に詰め込むとすれば、連結除外することによる非常に具体的なメリットがあります。それは明らかに、現在は不可能な、事業そのものに対するレバレッジ余力を確保できるということです。もし実際にF&Gから連結除外すれば、より多くの案件を行うための、非常に魅力的な資金調達源を確保することになるでしょう。

コナー・マーフィー

ええ。つまり、我々の期待としては、継続のために誰かが我々と共にいることです。クリスが言ったように、各エンティティにおいても継続的なモメンタメントと成長に向けた大きな機会があります。我々は、今後もそれに継続的に参加することを強く期待しています。

また、パートナーと共に、Peakエンティティの成長を継続、あるいは加速させるという利点も得られるでしょう。

アレックス・スコット

理解しました。わかりました。次にお聞きしたいのは、投資ポートフォリオについてです。もちろん、開示が強化されたことには大変感謝しています。

ただ、気づいたことが一つあります。皆さんは、我々がこれまで「オルタナティブ投資」と呼んでいたものから、一部のAUM（運用資産残高）を移したのですよね。今四半期のプレゼンテーションでより詳しく開示されたプライベート・オリジネーション型固定利回り資産は、前回お話しした時と同様に、依然として110億ドル程度であるように見えました。では、オルタナティブとは見なされなくなり、より固定利回り資産に近くなったと思われるこのAUMは、どこにあるのでしょうか？ 例えば、それにはプライベート・クレジットのような特徴があるのでしょうか？ 私の推測では、それはプライベート・クレジットと見なされるはずだと考えていたのですが、それについて具体的に記載されているものは見当たりませんでした。

アレックス・スコット

この資料にあるプライベート・オリジネーションと併せて理解できるよう、その規模感についても少しお示しいただければと考えていました。

クリス・ブラント

ええ。では、逆の順序で進めましょう。我々が実際にオルタナティブと見なしているものが何であるかを申し上げます。というのも、競合他社は定義が異なっていることが分かったからです。

オルタナティブの規模に関して、実態はそうではないのに、我々は外れ値のように見えていました。オルタナティブに置かれている40億ドルのうち、約30億ドルは伝統的なLP（リミテッド・パートナー）です。それは圧倒的に、これまでお話ししてきた古典的なブラックストーンのテーマであるプライベート・エクイティやプライベート・エクイティ・不動産です。残りの10億ドルは「その他の持分」とされています。

排他的なものではありませんが、その大部分は、何と言うべきでしょうか、クレジット・レジデュアル（残余クレジット）です。クレジット側のエクイティ・トランシェですね。人々が、より長期的で高利回りだが、それゆえにボラティリティが高いと考えるものです。だからこそ、そこに分類されています。

クリス・ブラント

クレジット（債権）を移動させた理由は、それらの資産が、高品質なCLOトランシェや、その他の投資適格の債券と非常によく似た性質を持つようになるからです。繰り返しますが、これはあくまで分類の問題でした。以前は、基礎となる特性がどのようなものかではなく、スケジュール上のどこに位置するかに基づいて定義していたのだと思います。これで助けになれば幸いです。

ええ、開示の面に関しては、我々は……競合他社をすべて見てきましたが、ポートフォリオに自信を持っているため、誰よりも多く、あるいはそれ以上の開示を行っていると感じています。信用損失、格上げ対格下げ、第一順位の割合、LTV（借入金比率）など、あらゆる面でそれをご覧いただけます。

クリス・ブラント

現時点でこれ以上何ができるかは分かりませんが、懸念が和らぐことを願っています。

アレックス・スコット

はっきりさせておきたいのですが、非固定利回りオルタナティブの定義から除外された、あのCLOに似た資産は、皆さんがより詳細に開示した110億ドルの中に含まれているのでしょうか、それとも含まれていないのでしょうか？ もし含まれていないのであれば、その部分についてもう少し詳しく教えていただけますか？ 例えば、その規模はそもそもどのくらいなのでしょうか？ つまり、もう少し詳しく理解したいのです。

クリス・ブラント

ああ、もちろんです。ええ。繰り返しますが、以前は110億ドルであったものが、現在は我々が40億ドルと定義していますが、残りの70億ドルはその大部分がそれ（当該の資産）です。それは、ええと、投資適格の、いわゆる固定利付のクーポン（利息）を得るための証券のトランシェです。

ええ、CLOやCMBSのような構造に非常によく似ています。

アレックス・スコット

それは、スライドにある110億ドルに含まれているのですか、それとも含まれていないのですか？

クリス・ブラント

含まれています。

アレックス・スコット

ああ、その110億ドルの中に含まれているのですね？

クリス・ブラント

はい。

アレックス・スコット

なるほど。わかりました。承知いたしました。

クリス・ブラント

はい、はい。

アレックス・スコット

それが、私が理解できていなかった部分でした。ありがとうございます。

クリス・ブラント

はい。はい。

アレックス・スコット

理解しました。

コナー・マーフィー

クリスが、ええと、180億ドルのコア固定利付債、110億ドルのオリジネーション、110億ドルのストラクチャード、70億ドルの住宅ローン、そして今、40億ドルの、といった具合に内訳を切り出してくれたのだと思います。それらすべてを合わせると、ポートフォリオ全体になるはずです。

アレックス・スコット

了解しました。分かりました。全てクリアになりました。ありがとうございます。

この話の続きですが、その110億ドルのうち、ソフトウェアについて話していただけますか？ポートフォリオ全体では5%と言及されていましたが、プライベート・オリジネーション（私募オリジネーション）のみについて教えていただけますか？というのも、人々が少し懸念しているのは、いわゆるソフトウェアの分野だと思うからです。プライベート・オリジネーションに占める割合として、その数字がどのくらいか分かりますか？

クリス・ブラント

はい。確認が必要ですが、おそらく20%程度だったと思います。そしてその中で、私たちがリスクにさらされている部分として提示している理由についてですが……あなたはこれについて執筆されているので、ご理解いただいていると思いますが、ソフトウェアには非常に多くの種類があります。その大部分については、特に短期的には、AIによるディスラプションの高いリスクにあるとは考えていません。

というのも、これらのローンの多くはかなり短期のデュレーションであるということを念頭に置いてください。つまり、これらは2、3年のローンであり、これらの企業に対する20年ものローンではないのです。

クリス・ブラント

ええ、一部の競合他社の状況から判断すると、ソフトウェアへのエクスポージャーという点において、私たちが必ずしも特異な存在（アウトライヤー）であるとは思いません。

アレックス・スコット

了解しました。分かりました。助かります。もし投資に関する質問を許していただけるなら、最後にもう一つだけ。

多くの同業他社が異なる定義を用いています。例えば、一部の同業他社は144A私募を含めていたりします。私はその両方の見方をしています。その点について、意見を伺えればと思いました。

144A私募をどの程度保有していますか？スケジュールDの開示資料で明らかに確認することはできますが、考慮されていないファンドもあることは承知していますので、その数字を手元に持っていらっしゃるか確認したかったのです。

クリス・ブラント

持っておりませんが、確実にそれを探し出し、後ほど回答させていただきます。

アレックス・スコット

はい。承知いたしました。私からは以上です。ありがとうございました。

クリス・ブラント

ありがとうございます。ありがとうございました。

オペレーター

これをもちまして、質疑応答セッションを終了いたします。締め括りの言葉をいただくため、会議をCEOのクリス・ブラントに戻します。

クリス・ブラント

今朝はご参加いただき、改めて感謝申し上げます。当社は、過去最高となる総運用資産残高（AUM）、株主還元を拡大させた規律ある資本配分、そして引き続き好調なパフォーマンスを示す高品質な投資ポートフォリオにより、2026年の堅調なスタートを切ることができました。当社は、より手数料ベースで、利益率が高く、資本集約度の低いビジネスモデルに向けた戦略を着実に実行しています。多角化された新規事業エンジンと、「Peak 65（65歳定年世代）」の退職の波という構造的な追い風に支えられ、当社はAUMを拡大し、自己資本利益率（ROE）を向上させる能力に対し、引き続き自信を持っております。

長期的な株主価値の提供に注力し続けるF&Gへの継続的な関心に感謝申し上げますとともに、第2四半期の決算説明会にて進捗をご報告できることを楽しみにしております。

オペレーター

本日のプレゼンテーションにご参加いただきありがとうございました。これにて電話会議を終了いたします。回線を切断してください。