ESS（エセックス・プロパティ・トラスト） FY2026 Q1 決算説明会

オペレーター

Essex Property Trustの2026年度第1四半期決算電話会議へようこそ。本日の電話会議は録音されていますのでご注意ください。本電話会議で行われる予想運営成績およびその他の将来の事象に関する記述は、リスクと不確実性を伴う将来予測に関する記述です。将来予測に関する記述は、現在の期待、仮定、信念、および現時点で当社が利用可能な情報に基づいて行われています。

多くの要因により、実際の結果が予想と大きく異なる可能性があります。これらのリスクに関する詳細情報は、当社がSEC（証券取引委員会）に提出した書類でご確認いただけます。それでは、本日の司会を務めます、Essex Property Trustの社長兼最高経営責任者、アンジェラ・クライマン氏を紹介いたします。ありがとうございます。

クライマン氏、始めてください。

アンジェラ・L・クライマン

おはようございます。Essexの第1四半期決算電話会議へようこそ。本日は、当社の第1四半期の業績について説明し、地域的な動向について議論した後、最後に取引市場に関する最新情報をお伝えします。続いてバーブ・パックが準備された発言を行い、ライラン・バーンズが質疑応答を担当いたします。

まずはマクロ環境から始めます。年初来の米国経済状況は、概して当社の見通し通りに展開しており、全国的な労働動向は軟化したままです。加えて、ここ数ヶ月の地政学的緊張の高まりとインフレ圧力は、短期的な不確実性の増大に寄与しています。このような背景の中で、当社は堅実な第1四半期を実現しました。

1株当たりコアFFOは当社のガイダンス範囲の上限を超え、同一物件収益は計画を上回る推移となりました。これらの結果には2つの主要な要因が寄与しています。第一に、収益を最大化するために稼働率を重視した戦略を成功裏に展開し、前年同期比で20ベーシスポイントの稼働率向上を実現しました。

アンジェラ・L・クライマン

第二に、北カリフォルニアの強さと、供給が制限されている西海岸市場の耐久性の組み合わせです。住宅供給と消費者の住宅コストの間には直接的な相関関係があります。最も高い賃料水準にある市場が、通常、住宅提供者に対して重大な法規制上の負担を課している市場であることは驚きではありません。これが建設活動を抑制し、慢性的な住宅不足につながっています。

先行きについては、カリフォルニア州における許可申請活動は歴史的な低水準にとどまっています。そのため、新規住宅の供給量は、今後数年間、既存ストックの約0.5%という低い水準にとどまると予想しています。需要側については、3つの領域で改善の初期兆候が見られます。第一に、レイオフに関する報道にもかかわらず、上位20社のテクノロジー企業による求人掲載は堅調に推移しています。

第二に、ベイエリアにおけるベンチャーキャピタル投資の高水準が、新たなスタートアップ企業の波に資金を提供しています。

アンジェラ・L・クライマン

第三に、当社の市場における継続的なオフィスの拡張発表です。要約すると、当社の市場全体における住宅供給レベルの低さが、幅広い経済状況下での回復力を提供しており、一方で改善傾向にある需要指標が、セクターをリードする長期的な賃料成長に向けてポートフォリオを位置づけています。次に物件運営のハイライトに移ります。当四半期の同一物件の混合賃料成長率は1.4%となり、これは繁忙期のリーシング・シーズンに先駆けて稼働率重視の戦略を実行した結果、概ね当社の予想通りとなりました。

地域別に見ると、北カリフォルニアは当社の最良の市場であり、サンフランシスコとサンマテオに牽引され、次いでサンタクララ郡が続き、当四半期は混合賃料成長率3.2%と計画を上回る業績でした。当四半期中、稼働率は前期比で50ベーシスポイント上昇しましたが、同時に賃料の引き上げにも成功しており、この市場の強さを示しています。

アンジェラ・L・クライマン

魅力的な手頃な価格、好ましい需要要因、および限定的な供給が、この地域における堅実な成長の継続という当社の予想を支えています。シアトルに関しては、この地域は混合賃料成長率がマイナス80ベーシスポイントとなり、年初の緩やかなスタートという当社の予想通りの業績でした。これは主に、軟調な需要環境と、昨年供給された物件の吸収が組み合わさったことによるものです。心強いことに、当四半期中、コンセッション（賃貸特典）を削減しつつ、実効純新規契約賃料の成長率と稼働率において、毎月、前期からの改善を達成しました。

最近、同地域で追加のオフィス拡張が発表されたこともあり、当社はこの市場の長期的な見通しに対する確信を維持しています。次に、より広範な全国的な雇用動向と密接に関連している南カリフォルニアについてです。この地域も、オレンジ郡とベンチュラに牽引され、混合賃料成長率は約1%と、計画通りの業績でした。ロサンゼルスでは、緩やかなペースで漸進的な改善が続いています。

アンジェラ・L・クライマン

繁忙期のリーシング・シーズンに向けて、当社は運営戦略を、ほとんどの市場における賃料成長の促進へとシフトさせており、当社のポートフォリオは、4月の財務稼働率が96.4%、混合契約賃料成長率が3%超となっており、良好なポジションにあります。取引活動に目を向けると、将来的な供給量が最小限であり、ファンダメンタルズが良好であることから、西海岸のマルチファミリー資産への関心は、特にベイエリアにおいて、2024年以降の50ベーシスポイントのキャップレート圧縮に示されるように、引き続き健全です。Essexは、キャップレートの圧縮に先立ち約17億ドルの資本を割り当て、株主に対して実質的な価値を創出したことから、過去2年間、この市場における最大の投資家でした。

アンジェラ・L・クライマン

全体として、当社の市場におけるキャップレートは一貫して4%台半ばの範囲にとどまっています。しかし、当社の株式が過去数ヶ月間にわたり、プライベート市場の評価額に対して大幅なディスカウントとなる、約6%の示唆されるキャップレート付近で取引されていることから、当社は方針を転換し、約6,200万ドルの自社株買いを実施しました。これにより、株主のアクリーション（利益の増加）を最大化するという、当社の強力な資本配分の実績を継続しています。それでは、会議をバーブに引き継ぎます。

バーブ・パック

ありがとう、アンジェラ。本日は、第1四半期の業績と通期ガイダンスについて説明し、最後にバランスシートに関するコメントで締めくくります。第1四半期は、1株当たりコアFFOが当社のガイダンス範囲の中央値を0.11ドル上回り、堅実な決算となったことを報告いたします。この予想を上回った要因には、3つの主要なドライバーがあります。

第一に、前年同期比で2.9%成長した同一物件収益は、計画を50ベーシスポイント上回り、予想超過の0.04ドルを占めました。当四半期における収益成長の改善の主な要因は、稼働率の上昇とその他の収益でした。第二に、同一物件の運営費用成長は前年同期比で横ばいであり、これは予想を下回り、さらなる0.04ドルの押し上げ要因となりました。ただし、このメリットは時期的な要因によるものであり、下半期には逆転すると予想されます。

バーブ・パック

非同一物件および共同投資によるNOIが、アウトパフォームの残り0.03ドルを構成しています。通期の見通しについては、同一物件の成長率およびコアFFO1株当たりのガイダンスの範囲を据え置きます。増収が計画を上回る傾向にあり、堅実なポジションで今年を開始していますが、現在のマクロ経済の不透明感を考慮し、予測を調整する前に、リーシングのピークシーズンに関するさらなる見通しを得たいと考えています。FFO予測の残りの部分に関しては、当初のガイダンスとは異なる2つの主要な要因があります。

第2四半期に発生すると予想される、約9,000万ドルのストラクチャード・ファイナンスの早期償還代金を受け取る見込みです。この早期償還は、下半期の予測に対して0.07ドルの向かい風となりますが、西海岸市場の継続的な強さを示すものであり、この早期償還活動を喜ばしく思っています。

バーブ・パック

第2の要因は自社株買いです。当社は株価の大幅なディスカウントを利用し、平均価格243.76ドルで約6,200万ドル分を買い戻しました。これは6.5%という魅力的なFFO利回りに相当します。ストラクチャード・ファイナンスの償還による短期的な収益への向かい風は、自社株買いによるメリットによって大部分が相殺されており、現時点での通期予測に変更はありません。

バランスシートについて最後に述べます。当社は最近、満期を迎えた4億5,000万ドルの無担保社債を返済しました。その結果、年内の残りの満期は限定的となっています。純有利子負債/EBITDA倍率は5.5倍、利用可能な流動性は10億ドルを超え、利用可能な資本源も十分にあることから、バランスシートは引き続き強力なポジションにあります。

バーブ・パック

これより、質疑応答のためにオペレーターに進行を戻します。

オペレーター

ありがとうございます。最初の質問は、スコシアバンクのニック・ユリコ氏からです。ニックさん、どうぞ。

ニック・ユリコ

ありがとうございます。こんにちは。混合賃料上昇率に関してですが、アンジェラ、あなたが4月の統計を挙げられましたね。3%超とおっしゃったかと思います。

今年のガイダンスである2.5%に到達するために、今年それがどのように推移していくと考えているか、改めて教えていただけますか？

アンジェラ・L・クライマン

おはようございます、ニックさん。ご質問ありがとうございます。ガイダンスに関しては計画通りです。第1四半期が1.4%で、4月はすでに3%を超えていることを見ていただければ分かるとおり、年間の2.5%達成に向けて課題はないと予想しています。

現時点では、上半期と下半期はほぼ同様になると予想しており、すべて計画通りに進んでいます。

ニック・ユリコ

なるほど、ありがとうございます。第2の質問ですが、バーブ、あなたはFFOガイダンスと9,000万ドルについて話されました。その9,000万ドルの追加または早期償還について明確にしたいのですが、これは下半期に想定していた償還の前倒し（プル・フォワード）なのでしょうか？それとも、単に資本が全体として追加で戻ってくるということでしょうか？また、もしこのようなことが繰り返された場合、FFOへの向かい風が年間を通じてさらに悪化する可能性はあるのか、どのように考えるべきでしょうか？ありがとうございます。

バーブ・パック

ニックさん、良い質問ですね。その9,000万ドルは、実質的には2027年と2028年に満期を迎える予定だったものであり、2026年へと前倒しされたものです。そのため、現在2027年と2028年には償還予定はありません。この向かい風は、実質的に現時点で解消されています。

オペレーター

次のご質問は、バンク・オブ・アメリカのJana Galan様からです。どうぞ。

ジャナ・ガラン

こんにちは。ありがとうございます。すみません、純実効賃料成長率（net effective rate growth）の算出手法の変更について、手短に質問させてください。まず、変更の決定を後押しした要因は何でしょうか？ 2点目に、以前の開示と比較すると、第2四半期と第3四半期は高く、第4四半期と第1四半期は低くなっているように見えます。

この認識で正しいでしょうか？

アンジェラ・L・クライマン

こんにちは、Jana。賃料レートの推移（cadence）に関するご指摘は、まさに的確です。実質的に、この変更を行いましたが、昨年、同一条件のリース期間（like for like lease terms）を報告、または詳細に開示した際に、実際にこの変更の兆候を示していました。また、すべてのリース期間についても報告するようにしました。

これは、投資家の皆様から、競合他社と同じ報告方法にすることで、全員にとってより分かりやすくなるというフィードバックをいただいたためです。単に、競合他社と足並みを揃えるためです。当社の事業内容に変化はありませんし、当社の事業へのアプローチ方法にも当然ながら変化はありません。推移に関しては、すべてのリースを対象にすると、多少の変動性が生じることになります。

そのため、第2四半期と第3四半期に高くなり、第1四半期と第4四半期あたりに低くなるという動きになります。

ジャナ・ガラン

ありがとうございます。4月の運営統計に関する詳細なご説明に感謝いたします。夏季に向けた契約更新の状況について、お伺いできますでしょうか。

アンジェラ・L・クライマン

ええ、はい。私たちは実際に良好な状況にあります。更新率は引き続き5%前後となっています。もちろん、交渉の余地はありますが、これまでのところ、当社の契約更新は非常に高い維持率（sticky）を示しており、これは当社の市場のファンダメンタルズが良好であることの示唆となっています。

オペレーター

承知いたしました。次のご質問は、シティのEric Wolfe様からです。Eric、ご質問をどうぞ。

スピーカー19

ありがとうございます。Ericと一緒に来ているNickです。カリフォルニア州は好調なスタートを切っていますが、明らかに最近、一部の大手テック企業から解雇の発表がありました。その市場において何か変化は見られますか、それとも先行指標はすべて堅調なままですか？

アンジェラ・L・クライマン

ええ、Nick、良い質問ですね。需要側については、我々も注視している事項です。最近はBLS（米労働統計局）によるデータの見通しはそれほど良くありません。我々が目にしているのは解雇の発表です。

WARN通知（大規模解雇事前通知）を確認すると、解雇の大部分は当社の市場内では行われていないことがわかります。これらは、世界各地の拠点に適用される解雇です。より良い先行指標となる、我々が追跡しているいくつかの領域についてお話ししましょう。一つは、テック系の求人数トップ20を見ると、安定しているということです。

実際、ここ数ヶ月で少し改善していますが、それが加速するとは予想していません。とは言え、現場の状況は極めて良好です。

アンジェラ・L・クライマン

我々は新規および継続失業保険申請件数の両方も見ていますが、これらは低い水準にとどまっています。これは、我々の市場で人々が職を失ったとしても、すぐに別の仕事を見つけることができることを示しています。最も重要なのは、我々の北カリフォルニアでの業績です。その市場はテック企業が最も集中しており、我々の最も好調な地域です。

スピーカー19

ありがとうございます。

オペレーター

はい。次のご質問は、Evercoreのスティーブ・サクワ様からです。スティーブさん、どうぞ。

スティーブ・サクワ

はい、ありがとうございます。おはようございます。おそらく、返済の話に戻りますが、それを、ええと、新規投資で埋め合わせる（バックフィルする）可能性はあるのでしょうか？これらの新規投資を行うための市場がどのような状況にあるのか、また、新規投資を行うことについて皆様がどのようにお考えなのか、正確には分かりかねるのですが。

ライラン・バーンズ

スティーブ、ライランです。既にお伝えしている通り、我々はストラクチャード・ファイナンス部門における新規投資に関連する多くの協議に、引き続き積極的に関わっています。今年に入って、その9,000万ドルが戻ってくるとは想定していませんでした。バーブが言及したように、このビジネスは、いわばより低いレートで基準が再設定された状態にあります。

我々はそれらの協議を継続しています。非常に魅力的なリスク調整後リターンをもたらすと考える案件をいくつか追跡しています。我々は引き続きこのビジネスに注力しており、機会があれば引き続き機会を探していきます。

スティーブ・サクワ

わかりました。おそらく費用についても伺いたいのですが、もう少し詳しくお話しいただけますか？第1四半期はかなり横ばいであり、その多くはタイミングの問題であるように聞こえます。第1四半期にどのような想定外の要因があったのか、また、下半期には何が解消される（反転する）見込みなのかについて、もう少し詳細を教えていただけますでしょうか。

バーブ・パック

はい、スティーブ、バーブです。費用については、第1四半期のいくつかのプロジェクトを第2および第3四半期に延期したことにより、第1四半期の管理可能費用の支出が減少したことが主な要因です。それが実質的な要因です。通期では、管理可能費用の支出は2%前後になると予想されており、依然として非常に低く、低調な水準です。

現時点では、その水準に達すると考えています。単に支出のタイミングが遅れただけです。

スティーブ・サクワ

ありがとうございます。

オペレーター

はい。次の質問はRBCのブラッド・ヘファーン氏からです。ブラッド、質問をお願いします。

ブラッド・ヘファーン

はい。皆さん、こんにちは。ありがとうございます。バーブ、前四半期に、2026年満期のいくつかの案件について、償還代金は想定しないとおっしゃっていました。

それについて何か最新の情報があるか、あるいは引き続きその状況なのか伺いたいのですが。

バーブ・パック

はい。よく覚えていらっしゃいますね。その通りです。我々の投資案件の一つが3月末に満期を迎え、スポンサーが追加の資本を注入しました。

我々はその投資について、わずかな期間の延長を認めました。

バーブ・パック

その投資に関しては、まだ多くの調整事項があり、すべてが完了しているわけではありません。FFO（運営キャッシュフロー）の観点からは、計上を継続することもできましたし、それはFFOにとってプラスになりますが、この投資に関連するいくつかの不確実性を考慮し、計上を継続しないことを決定しました。そこには価値があり、FFOへのアップサイド（上振れ要因）もありますが、これらいくつかの未決事項をいつ解決できるかというタイミングに完全にかかっています。現時点では、おそらく2027年初頭の出来事になりそうですが、今後の進展に応じてさらなる情報をお伝えします。

第4四半期に計上を停止したもう一つの大規模な投資については、現在スポンサーと協議を継続しています。そちらは満期まであと数ヶ月ありますので、それについても追ってご連絡します。

バーブ・パック

いいえ、それについては現時点では予算の組み方に変更はありません。

ブラッド・ヘファーン

わかりました。スプレッドの算出手法の変更に関連して、我々のモデルと比較できるよう、旧手法を用いた場合の第1四半期の数字をすぐに提示いただけますでしょうか？

アンジェラ・L・クライマン

もちろんです。お答えします。アンジェラです。同条件で比較した場合、第1四半期の混合（ブレンデッド）は2%となり、全リース（all lease）よりも少し高くなります。

内訳としては、新規リースがマイナス1.2%、更新は同じく3.9%となります。

ブラッド・ヘファーン

わかりました。ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、ウェルズ・ファーゴのJamie Feldman氏からです。Jamieさん、ご質問をお願いします。

ジェイミー・フェルドマン

ありがとうございます。質問を受け付けていただき感謝いたします。第1四半期の各地域における、さらには4月におけるブレンド（混合率）についての詳細をありがとうございます。4月の新規契約対更新契約についてお話しいただけますか？また、第1四半期の各地域における新規対更新についても教えていただけますか？

アンジェラ・L・クライマン

もちろんです。喜んで。4月についてですね。4月から始めましょう。

新規対更新です。ええと、新規は……どこにいったかしら？少々お待ちください。どこかにあります。ありました。

ありがとうございます。新規は約マイナス90ベーシスポイントで、更新は約5%です。これにより、4月は3.1%となります。地域別では、北カリフォルニアが、改めて輝かしいスターであり、ブレンドは5%超、次いでシアトルがブレンド2%超、そして南カリフォルニアが約1.5%です。

これでその3.1%になります。概ね、私たちが予想していた通りに展開しています。通年の更新については約3%〜4%、新規については約0%〜1%とガイダンスを出していたかと思います。

アンジェラ・L・クライマン

すべての市場は、北カリフォルニアがアウトパフォームしているという例外を除いて、ほぼ予想通り（インライン）となっています。

ジェイミー・フェルドマン

わかりました。ありがとうございます。西海岸の一部の市場では、政治的な税金に関するニュースが多く出ています。つまり、テナントからの考えやフィードバック、あるいは需要への影響などはありますでしょうか。

雇用市場や求人については好調であるようにお見受けしますが、人々が政治環境をどのように捉えているかについて、詳細や同業者との会話などはありますか？

アンジェラ・L・クライマン

ええ、それは良い質問ですね。予測するのは非常に難しく、これがどのように展開するかを知るにはまだ早すぎます。おそらくあなたが言及されている富裕層への課税（ウェルス・タックス）がありますが、同時に、それに対する多くの反対も見られます。実際、さらなる増税を課すのではなく、責任ある支出管理を提唱する反対の住民投票案もあります。

これがどのように展開するかを見るには、もう少し時間が必要だと考えています。当社の事業への影響は見られていません。Essexやマルチファミリー（集合住宅）に対して直接的な影響があるという話を、他社からも直接的には聞いていません。

ジェイミー・フェルドマン

わかりました。ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、KeyBanc Capital MarketsのAustin Wurschmidt氏からです。ご質問をお願いします。

オースティン・ワースミット

はい。こんにちは。北カリフォルニアにおけるアフォーダビリティ（居住可能性）についてお話しいただけますか。雇用動向や供給状況に関して強調された楽観的な見通しを踏まえ、同地域において混合賃料（blended lease rate）の上昇を押し進めていくための余地がどの程度あるとお考えでしょうか。

ライラン・バーンズ

オースティン、ライランです。これは過去数年間にわたり、我々の北カリフォルニアに関するファンダメンタルな論拠の主要な構成要素となってきました。過去10年間にわたり、世帯所得の伸びは大幅かつ着実に増加しており、それはコロナ禍を通じて継続されました。現在、北カリフォルニアにおける賃料対中央値所得比率は約21.5%ですが、これは20年間の平均である約26%や、過去20年間の歴史的なピークである32%に近い数値と比較して低くなっています。

これらの指標だけで見ても、より均衡のとれた状態、あるいは歴史的なピークに近い水準に戻るための、大幅な賃料の上昇余地が存在します。繰り返しますが、これが主要な原動力というわけではありませんが、北カリフォルニアに関しては非常に魅力的であると感じているファンダメンタルな論拠です。

ライラン・バーンズ

これらの市場では賃金の上昇が続いています。ええ、繰り返しになりますが、特に北カリフォルニアにおいては、消費者は非常に、非常に健全な状態にあると考えています。

オースティン・ワースミット

助かります。では、南カリフォルニアについても伺わせてください。前四半期に、おそらくロサンゼルス（L.A.）を具体的に指して、状況は安定しており、賃料上昇が改善する初期の兆候が見え始めているかもしれないとお話しされていたかと思います。同地域についての最新の見解と見通しについても教えていただけますでしょうか。

ありがとうございます。

アンジェラ・L・クライマン

はい、オースティン、良い質問ですね。ロサンゼルスは、氷河のような非常に緩やかなペースで進展しています。引き続き、我々にとって最も困難な地域となっています。例えば、もしロサンゼルスのポートフォリオを除外していれば、4月の新規賃料は実際には180ベーシスポイント高かったはずです。

（それにより）90ベーシスポイントのプラスに転じていたでしょう。とは言え、事態が急速に動くとは予想していませんでした。進展は緩やかで、断続的なものになると予想していましたが、実際のところもその通りです。短期的な数字に一喜一憂はしていません。

なぜなら、プラス要因とマイナス要因（puts and takes）が混在するものだからです。例えば、経済的稼働率を第4四半期から第1四半期へと前期比で見てみると、わずかに低下しています。しかし、混合（ブレンデッド）で見ると、実際には70ベーシスポイント上昇しています。このようなダイナミクスは今後も続いていくでしょう。

アンジェラ・L・クライマン

結局のところ、この市場は安定しています。底を打ち、現在は改善傾向にありますが、ただ、そのペースが遅いだけなのです。

オースティン・ワースミット

ありがとうございます。お時間をいただき感謝いたします。

オペレーター

次のご質問は、BMOキャピタル・マーケッツのジョン・キム様です。ご質問をお願いいたします。

ジョン・キム

ありがとうございます。この電話会議も中盤、あるいは開始から30分が経過しました。AIについてまだ言及されていないように思います。AIによる雇用の拡大から、直接的な利益、あるいは直接的な受益を受けているとお考えでしょうか。

それとも、資産の大部分がサンタクララ郡とサンマテオ郡にあることを踏まえると、より間接的なもの、あるいはより緩やかなものなのでしょうか。貴社の市場において、AI企業に雇用されているテナントを多く見受けられるかどうか、コメントをいただけますでしょうか。

アンジェラ・L・クライマン

もちろんです、ジョン。AIから直接的な利益を得ていると考えています。特にサンフランシスコに近づくほどそう言えるでしょう。私たちが明確に把握できていないのは、AIによって起きているあらゆるスタートアップの動きであり、それは私たちの市場全体に及んでいます。

市場の強さを見ると、ダウンタウンは好調、あるいは良好に推移しています。ただ、ペニンシュラよりも回復が遅れたため、依然として回復過程にあります。AIによる恩恵は今後も続くと確信しています。さらに重要なことに、多くの大手AI企業がペニンシュラ方面へも拡大しているのを目の当たりにしています。

アンジェラ・L・クライマン

長期的には、すべての市場が、特に郊外の市場において、引き続き恩恵を受けると考えています。

ジョン・キム

わかりました。ジャナの質問を少し異なる角度から伺いたいと思います。リース成長率についてですが、旧定義では第2四半期にピークを迎え、第3四半期には70ベーシス・ポイント減速しました。貴社の新定義では、その下落はより急激で、130ベーシス・ポイントとなっています。

今年、同様のダイナミクスが起こるとお考えでしょうか。それとも、季節的なトレンドが異なり、その下落はより緩やかなものになるとお考えでしょうか。

アンジェラ・L・クライマン

ええ、ジョン、それは良い質問です。すべてのリースという観点から全体像を見ると、より変動性が大きくなります。現時点では、ちょうどピークとなるリーシング・シーズンに入り始めたところですので、正確な規模は分かりません。その下落がより顕著になったとしても、私としては驚きません。

「すべてのリース」となると、契約条件が多岐にわたるため、ノイズ（不規則な変動）が多く含まれることになるという点をご留意ください。

ジョン・キム

わかりました。ありがとうございます。

オペレーター

それでは、次のご質問はパイパー・サンドラーのアレクサンダー・ゴールドファーブ様からです。ご質問をお願いいたします。

アレクサンダー・ゴールドファーブ

おはようございます。2点質問があります。1点目はシアトルについてです。「イーストサイドは非常に強く、シアトルCBD（中心業務地区）は軟調である」といった、異なる話を聞くことがあります。

オフィス部門では確かにそう言われていますし、アパートメント部門も同様に聞こえます。しかし、そこには、特にイーストサイドにおいて多くの雇用成長があります。市場がどのように分かれているのか、もう少し詳しく教えていただけますか。シアトルCBDは、典型的な「9時から5時まで」のベルビューに比べると、文化的にはもう少しエキサイティングであるように思われます。

居住者が広範な市場をどのように捉えているのか、また、貴社が資産をさらに取得したいと考えているのか、あるいは売却（ダイベスト）したいと考えているのかなど、より詳細な状況を伺えますでしょうか。

アンジェラ・L・クライマン

アレックス、こんにちは。ええ、良い質問ですね。シアトルについては、2つの要素が組み合わさっています。それは需要と供給です。

というのも、シアトルは歴史的に、カリフォルニアよりも多くの供給が発生するためです。これら2つの要因が作用することが、賃料上昇の原動力となっています。イーストサイドは、私たちが目にしている限りでは、CBD（中心業務地区）ほど大きな差ではありませんが、より良好なパフォーマンスを示しています。長期的には、イーストサイドは主に雇用主基盤が強固である一方で供給量が少ないことから、歴史的にアウトパフォームしてきました。

その傾向は今後も続くと予想しています。概して言えば、ここは供給の兼ね合いによって、変動幅（高低）が大きくなりやすい市場です。第1四半期は需要が軟調でしたが、それは予測していました。パフォーマンスは、ほぼ我々の予想通りでした。

アレクサンダー・ゴールドファーブ

わかりました。2つ目の質問ですが、当然ながら公開情報に基づいたものですが、Camden社がポートフォリオを売りに出しています。皆様は明らかにすべてを注視されていますよね。彼らが受けているとされる関心について、それは予想通りでしょうか、それともポートフォリオを見学に来る人数の多さに驚いていますか？カリフォルニアの不動産、特に南カリフォルニアの不動産に対する意欲が、機関投資家の観点から見て想定通りなのか、あるいは「わあ、予想以上に多くの人が来ている」と感じるのか、それとも「もっと多くの人が来ると思っていた」と感じるのか、その感触を掴みたいと考えています。

人々が他の地域と比較してカリフォルニアを見る際の、投資意欲を把握しようとしているのです。

ライラン・バーンズ

アレックス、ライランです。おっしゃる通り、私たちは市場のあらゆる動向を注視しています。ただ、私たちも秘密保持契約の対象でもあるため、特定の案件の詳細について詳しくお話しすることはできません。申し上げられることとしては、西海岸における資本の関心には大幅な上昇があると感じています。

これは、全米の他の地域で見られるパフォーマンスの問題や、相対的な強さ、そして先行きを見据えたファンダメンタルズ（特に供給に関連するものや、アンジェラが言及した需要のドライバー）に一部起因しています。西海岸の資産に対する資本の関心は高まっていると思います。北カリフォルニアで見られるキャップレート（還元利回り）の圧縮に、それが現れています。

ライラン・バーンズ

今後数年間のファンダメンタルズを見ていく限り、この傾向が続いたとしても驚きではありません。西海岸の資産に対する需要は非常に健全です。

アレクサンダー・ゴールドファーブ

ありがとうございます。

オペレーター

はい。次の質問は、モルガン・スタンレーのアダム・クレイマー様からです。質問をお願いします。

アダム・クレイマー

皆さん、お時間をいただきありがとうございます。更新成長（renewal growth）のトレンドについて伺いたいと思います。これから行う比較に、手法の変更が何らかの影響を与えている可能性があることは承知していますが、少しお付き合いください。2024年第4四半期と2025年第1四半期を比較すると、更新成長は約10ベーシスポイント減速しているように見えます。

昨日皆様が報告された内容を見ると、今年は80ベーシスポイント程度の減速になっているように見えます。まず一点、手法の変更が、更新成長の現状に何らかの影響を与えているのではないかという点について伺いたいです。

アダム・クレイマー

あるいは、更新成長に対する考え方において、オペレーショナルな、あるいは戦略的な変更があったのかもしれません。ええ、昨夜報告された、この前期比の減速という点に今日はお話を伺いたいと考えています。

アンジェラ・L・クライマン

はい。アダム、良い質問ですね。当社の価格設定手法や運営戦略については変わっていません。すべてのリースを報告対象とする変更は、純粋に、同業他社との比較を容易にするためのものです。

最終的に、当社は収益の最大化に注力し続けており、特定の指標を目標に運営しているわけではありません。皆さんが更新率に関して目にされているものは、実際にはインプット（要因）ではなく、アウトプット（結果）なのです。究極的には、稼働率を下げることで高いリース率を捏造することも可能ですが、皆さん当社にそのようなことは望まないでしょう。基本に立ち返れば、私たちはビジネスを運営しており、目標は収益を最大化することです。

更新率にこだわりすぎる必要はないと思います。

アンジェラ・L・クライマン

少なくとも、ブレンド・レート（混合賃料）を見ていただくようお勧めします。ブレンド・レートは前期比で改善しており、改善し続けています。最終的に、ブレンド・レートと稼働率の組み合わせこそが、真にボトムライン（純利益）に影響を与えるものです。

アダム・クレイマー

助かります。ありがとうございます。では、資本配分へと話を移してもよろしいでしょうか。まだその点については触れていないと思います。

当四半期、および四半期末以降に自社株買いの動きがあったことは認識しています。昨年は自社株買いはほとんど、あるいは全く行われていなかったと思いますので、少し変化がありますね。株価は、皆さんが買い戻した平均取得価格と比較して、多少動いています。現在の株価水準において、資本配分の機会をどのようにランク付けし、自社株買いがその中でどのように位置付けられるとお考えかお伺いしたいです。

アンジェラ・L・クライマン

アダム、再びアンジェラです。昨年については、キャップレートの圧縮がまだ本格的に進んでおらず、環境が異なっていたという点を指摘しておきたいと思います。私たちは資本配分戦略において、非常に機を逃さない（オポチュニスティックな）動きをしてきました。キャップレートの圧縮前に資産を購入することで、実際には多大なアクリーション（増益効果）を生み出すことができました。

また、当時は価格水準も異なっていました。財務チームが平均243という価格で実行できたことを非常に嬉しく思っています。これは素晴らしい実行力です。今後、私たちは投資スペクトラムのあらゆる局面において、思慮深く、かつ機を逃さないように、適切な局面を選んでいくことになります。

アンジェラ・L・クライマン

つまり、将来的にどのような案件が利用可能になるかによって相対的な価値が変わるため、現時点で確定した価格というものは存在しない、ということです。

アダム・クレイマー

承知しました。ありがとうございます。

オペレーター

次の質問は、みずほ証券のHandal St. Juste様からです。ご質問をお願いいたします。

ハンドル・セント・ジュスト

おはようございます。シアトルについて改めてお伺いしたいです。ロサンゼルスについては、しばらく課題が続くような響きがありますが、シアトルに関するトーンはより建設的に思えます。シアトルに対する、より建設的で楽観的な見解は、先ほど言及された供給の減少に関連しているのでしょうか？ あるいは、他に注視しているKPIはありますか？ それらがどのようなもので、何を物語っているのか気になります。

歴史的に多くの共通の需要要因を共有してきたサンフランシスコと、シアトルがより近い動きを見せるようになるのはいつ頃になるとお考えでしょうか？ ありがとうございます。

アンジェラ・L・クライマン

はい。ハンドル、ええ、私がシアトルに対してより建設的なトーンであることに、いくつかの理由からお気づきになったのだと思います。一つは、あなたが供給について言及されたことです。それは確かに、直接的な影響を与えていると考えています。

第1四半期において、昨年の在庫消化（アブソープション）の残存分がいくらかのオーバーハングをもたらすと予想していましたが、それが概ね解消されつつあるのは良いことです。より重要なのは、リースの状況です。第1四半期の全体的なリース率はマイナスでしたが、実際には3月にプラスに転じ、4月も継続しています。当社が最も季節性の高い市場であるため、状況が急速に転換し得ることは認識しています。

この市場のファンダメンタルズは非常に堅調です。

アンジェラ・L・クライマン

当社としては、すでに当社の予想の中間値に向かって推移し始めていると考えています。

ハンドル・セント・ジュスト

不躾な質問かもしれませんが、あえて伺います。来年、シアトルがサンフランシスコに近いパフォーマンスを示し、その格差を縮めるという予想でしょうか？

アンジェラ・L・クライマン

良い質問ですね。正確な時期については分かりかねます。シアトルへのオフィスの開設や拡大に関する発表が見られます。シアトルが北カリフォルニア市場と同様の動きを見せることは予想されるでしょう。

実際に拡大した後には採用を行う必要があるため、それがどのくらいの期間を要するか分からず、実際のタイミングを予測するのは困難です。言えることは、現時点で、契約更新の面だけでもシアトルがベイエリア市場に追いつき始めており、これは良い兆候だということです。それは、シアトルが（ベイエリアのレベルに）到達することを示しています。ただ、いつになるかをお答えできるほどの十分なデータは持っていません。

ハンドル・セント・ジュスト

分かりました。承知いたしました。2つ目の質問はコンセッションについてです。ポートフォリオ全体における現在の状況について、1年前や前四半期と比較して、背景を含めた詳細を伺えますでしょうか。

ありがとうございます。

アンジェラ・L・クライマン

もちろん、喜んで。コンセッションについては、それほど大きな違いはありません。ポートフォリオの第1四半期のコンセッションは約6日間でした。昨年、第1四半期は約4日間でした。

それほど大きな変動ではありません。最大の要因は、やはりL.A.が引き続き変動の激しい（ランピーな）状況にあることだと思います。L.A.のコンセッションは今年、昨年よりわずかに高くなっていますが、これは驚くようなことではありません。サンディエゴは、先ほど申し上げた供給の影響でわずかに高くなっていますが、これは予想通りです。

それ以外は概ね同水準で推移しています。

ハンドル・セント・ジュスト

わかりました。ありがとうございました。

オペレーター

はい。次のご質問は、ゴールドマン・サックスのジュリアン・リライン様からです。ご質問をお願いいたします。

ジュリアン・レライン

はい。こんにちは。質問を受け付けていただきありがとうございます。もし聞き逃していたら申し訳ありませんが、昨年の新しい報告において、4月はブレンド（賃料）が最も高かった月でしょうか？4月の3%超という数字の感覚を掴もうとしています。

5月や6月にかけて、さらに高くなると予想されますか？

アンジェラ・L・クライマン

はい。通常、リーシングのピークシーズンに向けて、ブレンド（率）は改善し続けると予想されます。平均的には、例えば6月から7月頃、その期間のどこかでブレンドがピークに達すると予想されます。ここで重要なのは、その増加の軌跡（推移）です。

当社のパフォーマンスは良好ですが、米国全土で需要が軟調な環境にあり、また地政学的な不確実性もあるということを申し上げたいと思います。ブレンドがどれほど増加するかには、それらの影響が多少あるでしょう。同一物件売上高（same-property revenues）を引き上げなかった理由の一つは、現在の状況に非常に納得しているからです。

アンジェラ・L・クライマン

実際、第1四半期の業績に基づき、ガイダンスを発表した際に予想していた通りに同一物件が推移していれば、同一物件売上高は約15ベーシスポイント高くなっていたはずです。とは言え、昨年2月初旬にガイダンスを設定した時点では、新たな国との戦争状態にはありませんでした。状況は流動的であり、広範な経済において多くのノイズが生じています。

ジュリアン・レライン

わかりました、ありがとうございます。助かりました。私からは以上です。

オペレーター

次のご質問は、Baird社のWes Golladay様からです。ご質問をお願いいたします。

ウェス・ゴラデー

皆様、おはようございます。アラメダで起きていることについてコメントいただけますか？少し加速しているように見えます。これはコンセッション（賃料減免）の解消によるものなのか、それとも需要の増加によるものなのか、気になっています。

アンジェラ・L・クライマン

ウェスさん、こんにちは。いくつかの要素が組み合わさっています。一つは、コンセッションの解消（burn-off）があることです。供給が減少し、今年から恩恵を受け始めるとお話ししてきました。

昨年の第1四半期のコンセッションはほぼ2週間でしたが、現在は0.5週間となっており、素晴らしい状況です。賃料とファイナンシャル・オキュパンシー（財務的稼働率）の両方が改善しているのを実感しています。また、サンフランシスコが好調であることによる波及効果ももちろん見て取れます。いくつかの需要喚起要因もあります。

これら両方の要素がオークランドを後押ししており、我々の予想通りの展開となっています。

ウェス・ゴラデー

わかりました、ありがとうございます。財務モデリングについて一点だけ、下半期における優先投資（preferred investments）の償還時期に関する予測はありますか？

バーブ・パック

それらは第2四半期に償還される見込みです。第2四半期半ばの償還としてモデリングすれば、ガイダンスに近い数値になると思います。

ウェス・ゴラデー

わかりました。ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、UBSのMichael Goldsmith様からです。ご質問をお願いいたします。

スピーカー20

こんにちは、エイミーです。マイケルと一緒に伺っています。貴社のMSA（都市統計圏）外からの居住者の流入に関して、どのような状況が見て取れますか？国内または海外からの移住において、何か変化はありましたか？

バーブ・パック

こんにちは、エイミー、バーブです。移住の観点では、ベイエリア内での国内移住は継続的に改善しており、コロナ前を上回っています。これはテック系の職や技術労働者への需要によるものだと考えています。法的な側面における海外移住については、H-1Bビザなどに関して特筆すべき変化は見られません。

2027年のH-1Bビザはすでに上限に達しており、それらはすべて埋まることになります。全体として、移住の側面は我々の市場、特にベイエリアにとってわずかなプラスとなっており、過去に申し上げた内容からの重大な変化はありません。

スピーカー20

ありがとうございます。ストラクチャード・ファイナンスの機会に関するいくつかの質問について、追質問させてください。これらの案件における競争の傾向はどうなっていますか？貴社が検討し、アンダーライト（引き受け）を行う案件において、これらの案件を獲得し、選定された入札者となるまで、あとどの程度の差がありますか？

ライラン・バーンズ

こんにちは、エイミー。良い質問ですね。ここ数年お伝えしてきた通り、過去数年間にわたり、このapp構造に投資するためにかなりの額の資本が調達されました。競争は激化しています。

利回りは圧縮しており、また、特定の案件において、どのような理由で落選してしまうのかといった点については、いくぶん不透明な部分があります。我々は単に、入念にプロセスを遵守しようとしています。我々は依然として、これはリレーションシップ（人脈）が重要なビジネスであると考えています。開発が活発になり始めれば、我々にとってさらなる機会が生まれるでしょう。

我々はこのビジネスにおいて長い歴史を持っています。優先債側において、良きパートナーと見なされています。

ライラン・バーンズ

機会は今後も継続して見えてくると思いますが、我々はアンダーライトのプロセスに関して規律を維持し、一部のコベナンツ（財務制限条項）が弱まったり、あるいは利回りが圧縮されたりする中で、市場を追いかけないように努めています。我々は、我々の収益要件に対して規律を維持し続けます。

アンジェラ・L・クライマン

はい、エイミー、アンジェラです。結局のところ、優先株残高のオーバーハングと優先株残高の大きさにより、当社の利益には多くのボラティリティが生じてきました。私自身、そしてここにいる不憫なバーブは、その直接的な影響に対処しなければなりませんでした。このボラティリティが今年で最後であることに、私たちは非常に安堵しています。

今後は、ポートフォリオや当社の事業にとってアクレティブ（価値増加）となる規模を維持しつつ、事業の妨げとなるような大きなノイズを生み出さないよう、より選択的な取り組みを行ってまいります。

スピーカー20

承知いたしました。理解できました。ありがとうございます。

オペレーター

次のご質問は、Green StreetのJohn Pawlowski様です。ご質問をお願いいたします。

ジョン・パブロウスキ

ありがとうございます。資本配分の面において、資本コストが現在と同程度の水準に留まると仮定した場合、今年の売却規模はおおよそどの程度を想定していますか？また、それらの資金の最も可能性の高い使途は何でしょうか？

ライラン・バーンズ

やあ、ジョン、ライランです。アンジェラが言ったように、当社の資本配分戦略に変更はありません。私たちは、FFOおよび1株当たりNAVのアクレッションを最大化し、当社の成長プロファイルを向上させることに真剣に取り組んでいます。現在、市場に出ている資産がいくつかあります。

今年は数件の売却を行う予定ですが、その売却益は、その時点で最も高いリスク調整後リターンが得られるものに割り当てられます。取引市場の健全性についてお話しした通り、ご存知かと思いますが、私たちは状況に応じてその規模を増減させる能力を持っています。繰り返しますが、戦略は変わっておらず、長年行ってきたことを今後も継続していきます。

ジョン・パブロウスキ

なるほど。プライベート市場の価格形成の健全性を踏まえると、御社の計算では、現在は資金の最善の使途は自社株買いであると想定するのが妥当でしょうか？

アンジェラ・L・クライマン

そうは思いません、ジョン。繰り返しになりますが、それはその時点でどのような機会が利用可能かによります。私たちが完了した取引に立ち返ってみてください。その60%以上が市場外取引（オフマーケット）でした。

私たちは間違いなく、優位性を与えてくれる素晴らしいネットワーク、広範な関係性、そして評判を持っています。株価は毎日変動します。今日の株価に基づいて、私たちが何をすべきかを特定することは、おそらく皆様が私たちに望んでいることではないでしょう。

ライラン・バーンズ

それに付け加えると、私は現在の投資機会の選択肢を見ています。非常に期待している開発用地がいくつかあります。これらは、再開発の機会、特にADU（付随住宅）と同様に、非常に魅力的なリスク調整後リターンをもたらすと考えています。これは、私たちが強化してきた事業であり、コストに対して10%のリターンを得ています。

1ユニットあたりのコストは、既存価値のわずかな一部です。これらは、多くの場合において最高のリスク調整後リターンを上回るため、今後も投資を継続していく2つの領域です。

ジョン・パブロウスキ

わかりました。私からは最後の一つです。Barb、保険市場、特に財産保険市場について少しお話しいただけますか？今年は保険料およびその他の費用が5%程度減少すると予想されているかと思いますが、市場の回復が予想よりも早く、かつ劇的に進んでいるのか、それとも（5%の減少は）依然として達成が難しい目標なのか、気になっています。

バーブ・パック

はい、John。実際、私たちは12月に保険市場へ行き、財産保険の更新を行いました。その際、財産保険料において大幅な減少が見られました。今日まで聞いている限りでは、その市場は持ちこたえていると考えています。

更新から4、あるいは5ヶ月が経過しているかと思いますが、商用（コマーシャル）側については、その通りであるようです。もし居住用（レジデンシャル）の話であれば、もっと厳しい市場だと考えています。再保険会社が市場に戻ってきていることも見受けられ、保険料は過去2年間の水準から低下しています。

ジョン・パブロウスキ

わかりました。ありがとうございました。

オペレーター

次のご質問は、ドイツ銀行のOmotayo Okusanya様からです。ご質問をお願いします。ミュートになっていると、お声が聞こえません。では、ご質問がある場合は、進めてください。

次のご質問は、Zelman & AssociatesのAlex Kim様からです。ご質問をお願いします。

アレックス・キム

こんにちは。質問を受けていただきありがとうございます。ロサンゼルスについて手短に立ち戻りたいのですが、立ち退き手続きのタイムラインが、改善のペースにどの程度影響しているかについて伺いたいです。第1四半期において、それらの立ち退き手続きのタイムラインは少しでも改善しましたか？つまり、2020年の供給減少が、意味のある価格決定力の向上として現れるのはいつ頃になると予想されますか？ありがとうございます。

アンジェラ・L・クライマン

はい。ロサンゼルスに関する素晴らしいご質問です。滞納処理、あるいは主要な処理時間は、時間の経過とともに改善してきました。第4四半期から第1四半期にかけてに限って言えば、かなり停滞しています。

約4ヶ月です。つい最近まで6ヶ月、あるいはそれ以上かかっていたことを考えれば、これは大幅な改善です。私たちが期待しているのは、例えば3ヶ月近くまで改善することであり、それが長期的な平均に近い水準です。それは間違いなく滞納問題の面で助けとなります。

価格決定力に関しては、経済的稼働率が約95%以上になることを望んでいます。現在、私たちは非常にその数値に近づいています。

アンジェラ・L・クライマン

第4四半期は94%を超えており、第1四半期も第4四半期よりはわずかに低いものの、依然として94%を超えています。しかし、95%に達すれば価格決定力を享受できるようになりますし、その数値に近づいているので手応えを感じています。

アレックス・キム

承知しました。稼働率が戻るよりも、少し時間がかかっているということですね。私からは以上です。ありがとうございました。

アンジェラ・L・クライマン

ええ、時間はかかっていますが、そもそも、これがすぐに起こるとは予想していませんでした。数年かかるだろうと考えていたのです。

オペレーター

承知いたしました。最後の質問は、Cantor Fitzgeraldのリッチ・アンダーソン様からです。質問をお願いいたします。

リッチ・アンダーソン

はい、私のために（進行を）支えていただきありがとうございます。アンジェラ、前四半期のトランスクリプトを読んでいたのですが、あなたはロサンゼルスについて、状況が少し好転するであろう「魔法の数字」である95%の経済稼働率に非常に近い状態であると説明されていました。南カリフォルニア全般については、おそらくロサンゼルスもあなたの予想通りであると説明されていました。本音では、今四半期のロサンゼルスに対して、得られなかったそれ以上の成果を期待していたのでしょうか？ 単に気になっただけなのですが、これに関連して追質問があります。

アンジェラ・L・クライマン

リッチ、こんにちは。いつでも喜んでお応えしますよ。本音を言えば、常に、より良い数字を期待しています。私と一緒に仕事をしている人なら誰でも知っていると思いますが、私たちはかなり強く（目標に向かって）プッシュしています。

そうは言っても、期待値というものがありますし、時には状況が予想を上回ることもあります。例えば、北カリフォルニアは予想を上回りましたし、時には予想通りになることもあります。ロサンゼルスについては、少し時間がかかると常に言っていますし、稼働率も再び（目標に）非常に近い状態です。四半期ごとの大幅な稼働率の改善は見られませんでしたが、それは予想していたことではありません。

70ベーシス・ポイントの改善となっていますが、これは悪くない数字です。これを受け入れます。

リッチ・アンダーソン

わかりました。Camdenのプロセスについてですが、貴社が買い手であるとは思いませんが、彼らが売却を検討しているロサンゼルス、オレンジカウンティ、サンディエゴ、インランド・エンパイアといった地域に関して、そのプロセスから得られる戦略的な示唆は何かありますか？ 彼らが得ている反応はかなり相当なものだと伺っていますが、その反応を伺うことで、彼らが進めているプロセスに伴うものとして、貴社が買い手として、あるいは売り手として、あるいはその他の立場で検討すべきことについて、何か判断材料になることはありますか？

アンジェラ・L・クライマン

ええ、リッチ、それは良い質問ですね。南カリフォルニアに関して言えば、それは私たちのポートフォリオの安定した部分です。ポートフォリオの約40%を南カリフォルニアに、北カリフォルニアにはもう少し多く、おそらく45%程度を配分しています。その配分は理にかなっています。

私たちが南カリフォルニアに展開しているのは、そこが米国全体を反映しており、プロフェッショナル・サービスが多く、全体として供給量が少ないためです。他の企業は、私たちとは異なる資本配分を行うでしょう。Camdenは良い会社だと言えます。賢明な人々によって運営されています。

ただ、ダイナミクスが異なるのです。広大な地域にいくつかのポートフォリオを持っていると、効率性を保つのが非常に難しくなります。

アンジェラ・L・クライマン

それに対して、私たちの場合は、ポートフォリオ（物件）の70%がお互いに3～5マイル以内の距離にあります。そのため、非常に効率的に運営することができます。人々がポートフォリオの配分決定を行う理由は、単に（戦略が）大きく異なるだけなのです。

リッチ・アンダーソン

なるほど、承知いたしました。ありがとうございました。