オペレーター

皆様、お待ちいただきありがとうございます。Cohen & Steersの2026年度第1四半期決算電話会議へようこそ。プレゼンテーション中、すべての参加者は聞き取り専用モードとなります。その後、質疑応答セッションを行います。

その際、ご質問がある場合は、お電話の「＊」に続いて「1」を押してください。会議中にオペレーターへの連絡が必要な場合は、いつでも「＊」に続いて「0」を押してください。再確認となりますが、本会議は録音されています。2026年4月17日金曜日です。

それでは、Cohen & Steersのシニア・バイス・プレジデント兼副法務責任者のBrian Hellerに進行を代わります。始めてください。

ブライアン・ヘラー

ありがとうございます。Cohen & Steersの2026年度第1四半期決算電話会議へようこそ。私と共に、最高経営責任者（CEO）のJoe Harvey、暫定最高財務責任者（CFO）のMike Donohue、そして社長兼最高投資責任者（CIO）のJon Cheighが参加しております。ご質問への回答における弊社のコメントの一部に、将来予想に関する記述が含まれる可能性があることをお含みおきください。

これらの記述は、現在入手可能な情報に基づき合理的であると考えておりますが、併せて提供する第1四半期決算リリースおよびプレゼンテーション、最新の年次報告書（Form 10-K）、およびその他のSEC提出書類に記載されている要因を含む、さまざまな要因により、実際の結果が大きく異なる可能性があります。当社は、将来予想に関する記述を更新する義務を負いません。さらに、弊社のいかなる発言も、いかなるファンドまたはその他の投資手段の証券の売却の申し出、あるいは購入の申し出の勧誘を構成するものではありません。

ブライアン・ヘラー

また、弊社のプレゼンテーションには、業績評価において有意義であると判断される「調整後財務指標」と呼ばれる非GAAP財務指標が含まれています。これらの非GAAP財務指標は、GAAP（一般に認められた会計原則）ベースの結果と併せてお読みください。これらの非GAAP財務指標の調整表は、合理的に利用可能な範囲で、決算リリースおよびプレゼンテーションに含まれています。決算リリースとプレゼンテーション、およびSEC提出書類へのリンクは、弊社ウェブサイト（www.cohenandsteers.com）の投資家情報（IR）セクションでご覧いただけます。

それでは、Mikeに代わります。

マイク・ドノヒュー

ありがとうございます、Brian。皆様、おはようございます。本日の私のお話は、調整後の業績に焦点を当てます。GAAPから調整後結果への調整表は、決算リリースおよびプレゼンテーションに記載されています。

昨日、弊社は1株当たり利益が前四半期比で0.81ドルに対し、0.79ドルであったと報告しました。第1四半期の収益は、前四半期から0.3%増加し、1億4,430万ドルとなりました。前四半期からの収益の変化は、平均AUM（運用資産残高）の増加によるもので、当四半期の日数が2日少なかったことにより一部相殺されました。また、前四半期の決算電話会議で言及した通り、第4四半期には特定の機関投資家口座に関連して170万ドルの成功報酬が計上されました。

通常、年初にこのような報酬を計上することはありませんし、成功報酬対象の口座もわずかです。当四半期の有効税率は58.2ベーシスポイントでした。

マイク・ドノヒュー

一時的な項目を除いた弊社の手数料率は58.4ベーシスポイントであり、前四半期よりわずかに低下しました。当四半期の営業利益は5,070万ドルで、前四半期の5,240万ドルに対し減少しました。営業利益率は35.1%で、前四半期の36.4%に対し低下しました。第1四半期の期末AUMは931億ドルで、第4四半期末の905億ドルから増加しました。

この期末のAUMの変化は、主にオープンエンド型ファンドに関連する、第1四半期中のプラスの純流入によってもたらされました。加えて、期末AUMは、当四半期中の27億ドルの市場評価増（値上がり）によるプラスの影響を受けました。その結果、第1四半期の平均AUMは、前四半期の908億ドルに対し、944億ドルに増加しました。まもなく、Joe Harveyが資金流出入（フロー）とパイプラインに関する詳細な洞察を提供します。

マイク・ドノヒュー

総費用は、主に給与および福利厚生費、ならびに販売・サービス手数料の増加により、前四半期と比較して増加しました。給与および福利厚生費は、第4四半期の報酬費用を減少させた年初来の報酬発生額の実績値への精算（トゥルーアップ）の結果、前四半期より増加しました。当四半期の報酬比率は40%であり、弊社が提供したガイダンスに沿ったものでした。販売・サービス手数料は、平均AUMの増加により上昇しました。

一般管理費（G&A）は前四半期と同水準でした。税金に関しては、調整後ベースでの当四半期の有効税率は25.5%でした。弊社の決算資料には、第1四半期末および前四半期末の流動性が示されています。期末の流動性は計3億4,300万ドルであり、前期比で6,000万ドルの減少となりました。

マイク・ドノヒュー

この四半期ごとの流動性の変化は例年通りであり、第1四半期に行われる弊社の年間インセンティブ報酬サイクルによるものです。続いて、2026年残りの期間のガイダンスに関するいくつかの事項に触れたいと思います。給与および福利厚生に関しては、第1四半期と同様に、報酬比率は40%を維持すると予想しています。一般管理費については、前年比で一桁台半ばの増加を見込んでいます。

最後に、2026年のガイダンスに関してですが、調整後ベースでの有効税率は25.5%で一貫して推移すると予想しています。それでは、事業業績に関する議論を主導するJon Cheighに代わります。

ジョン・チェイ

ありがとう、Mike。皆様、おはようございます。本日は、3つのトピックについてお話ししたいと思います。1つ目はパフォーマンス・スコアカード、2つ目は最近の地政学的イベントを踏まえた2026年の見通し、そして最後は、経済、市場レジームに関する弊社の長期的な構造的見解と、投資家にとってのアセット・アロケーションへの影響についてです。

パフォーマンス・スコアカードから始めますと、弊社は一貫した長期的なアウトパフォームの記録を継続的に築いています。1年ベースでは、AUMの86%がベンチマークをアウトパフォームしており、3年および5年のアウトパフォーム率はともに97%を超えています。オープンエンド型ファンドのAUMの95%がモーニングスター社によって4つ星または5つ星の評価を受けており、前期の90%から上昇しました。要するに、投資家の皆様に優れた長期的なパフォーマンスを提供するという弊社の主要な目的を、引き続き達成しています。

投資環境に目を向けると、2026年を迎えるにあたり、弊社は世界経済の成長の加速とリバランシング、ならびにそれに伴う市場リーダーシップの拡大を予想していました。その見通しは年初には的中していましたが、現在の中東紛争により、その市場リーダーシップの移行が疑問視されている可能性があります。

ジョン・チェイ

米国およびグローバルのREITは、2月までともに約10%上昇しました。これは、ここ数年の相対的な出遅れ銘柄へと市場のローテーションが進んだことであり、横ばいだった株式市場を大きく上回る結果となりました。3月の出来事によってそれらの利益の一部は消失しましたが、REITは第1四半期において、米国REITが約4%、グローバルREITが約1%上昇し、依然としてプラスの絶対収益を記録しました。上場インフラのパフォーマンスは底堅く、四半期で8%上昇しました。

公益事業やミッドストリーム・エネルギーといったビジネスは、短期的なエネルギー不足の世界、および増大する工業化やAI関連の需要に応えるために必要とされる継続的な発電設備の拡充において、その重要性を引き続き示しています。分散された実物資産は、コモディティや天然資源関連株式の力強い上昇により、四半期で12%上昇しました。2022年に見られたように、実物資産は株式60％・債券40％のポートフォリオにとって、明確な勝者であり、分散投資先となってきました。実物資産のアセット・アロケーション（資産配分）の正当性は、引き続き主張されています。

ジョン・チェイ

インフレへの懸念が再燃し、金融政策がこれまで以上に長期にわたって引き締められる可能性が示されたため、優先証券および債券クラスは、四半期を通じて概ねわずかに下落しました。2026年の残りの期間に向けた経済および市場見通しを更新するにあたり、私たちの予想では、数週間前に始まり、今朝も続いており、今後数週間から数ヶ月の間に継続していく中東の軍事的緊張緩和が（進展していくものと考えています）。それが途切れたり再開したりすることは承知していますが、長期投資家として、私たちの焦点は、私たちがどこに向かっているのかという軌道にあります。その結果、経済成長と金融市場が拡大するという私たちの当初の2026年の見解は、維持されています。

さて、2026年以降を考えると、投資家は最近の展開を、単発の出来事やサプライズとしてではなく、今後10年以上にわたって市場を形成し続ける物語の「新たな章」として捉える必要があると考えています。

ジョン・チェイ

私たちは以前から、世界経済が構造的な転換期にあり、それは過去30年間とは大きく異なると述べてきました。そして、資産配分の変化の重要な推進力になると予想される4つの主要なテーマがあります。第一に、脱グローバル化、あるいは私たちが「地政学的な分断」と呼ぶものです。20年間、世界経済は友好的な貿易関係と、ジャスト・イン・タイムによる資源の制約のない供給を享受してきました。

2000年代、これは主にアジアにおけるグローバル・サプライチェーンの構築を促しましたが、先進国の大半にとっては脱工業化をもたらしました。ここ10年ほど、このシステムは、消費財の価格低下と利益率の向上をもたらした一方で、脆弱であり、世界経済をテールリスクにさらしていたということを、繰り返し思い知らされてきました。

ジョン・チェイ

過去6年間で、パンデミックに続き、ウクライナ戦争、関税、そして現在は中東での紛争という、4回連続のサプライ・ショックを経験しています。これらは単発の出来事ではなく、繰り返されるように、世界のパワーダイナミクス（勢力均衡）と同盟の変化の結果なのです。この地政学的な分断は、再工業化と再軍事化によって、2000年代に中国が見せたものよりも大きな、大幅な固定資産投資ブームを引き起こすでしょう。第二の主要なテーマは、AIと技術的ディスラプションです。

人工知能はそれ自体が変革的な力ですが、重要なのは、それがソフトウェアの話ではなく、むしろハードウェアの話であるということです。AIにおけるリーダーシップは、最終的には計算能力に関わるものであり、限界費用は恐らく電力のコストと可用性に関わるものになるでしょう。第三のテーマは、インフレの不確実性です。過去10年間、インフレは一貫して予想を下回ってきました。

ジョン・チェイ

対照的に、近年のインフレは一貫して上方へのサプライズをもたらしており、低水準で安定した価格という「旧来のノーマル」への早期の回帰を予想していた予測を覆してきました。ヘッドライン・インフレは最近のピークから落ち着きを見せているものの、潜在的な圧力は依然として残っています。今後発表される当社のキャピタル・マーケット・アサンプション（資本市場予測）でお読みいただく通り、Cohen & Steersは、米国の消費者インフレ率が今後10年間、年平均3%になると予測しています。これは最近のピークを下回ってはいるものの、前回のサイクルで経験した1.6%を大きく上回り、連邦準備制度（Fed）の長期目標である2%よりも大幅に高い水準です。

AIは生産性のブームをもたらし、それが非常にデフレ的な効果を発揮する可能性もありますが、そのデフレ的なブームを生み出すために必要な投資は、極めてインフレ的です。今後10年間のあらゆる中央銀行総裁の仕事は、困難なものになるでしょう。

ジョン・チェイ

私たちの結論は、インフレは市場の予想よりも高くなる可能性が高いものの、インフレの正確な経路とペースが、市場の主要な不確実性とリスク要因であるということです。最後の重要な傾向は、低金利時代の終焉です。これの一部はインフレによるものであり、一部は持続的な財政赤字によるものです。重要な点として、私たちは、より資本集約的な世界に生きることになり、それによって金利とクレジット・スプレッドが拡大し続けるということを、市場が引き続き過小評価していると考えています。

ハイパースケーラーが、多額のキャッシュを生み出す立場から、大幅な追加的債務発行体へと移行していることは、この変化の縮図と言えます。これら4つの主要なテーマを考慮すると、次のフェーズでは、前サイクルの勝者の一部が勝ち続ける可能性もありますが、構造的な変化の時代は、市場のリーダーシップを混乱させる傾向があります。新たな顔ぶれが登場し、既存の勢力は衰退し、経済の全く異なる部分が主導権を握るようになります。

ジョン・チェイ

私たちにとって、これらの変化の明確な受益者は、天然資源、およびグローバル経済の「ピックス・アンド・ショベルズ（基盤的要素）」、とりわけエネルギー、インフラ、そして建設、輸送、電力供給を支えるプラミング（基盤的仕組み）です。これは絶好の投資機会を意味しますが、先ほど述べたように、インフレ率の上昇とボラティリティの高まりという課題も伴います。お客様へのアドバイスはシンプルです。第一に、分散投資です。

単にアセットクラスや上場対非上場という観点だけでなく、異なる経済の推進力、インフレ体制、およびファクターへの投資エクスポージャーを分散させることです。第二に、実物資産を含むハード・アセットは、分散投資として、またトータルリターンの機会として、株式や債券から捻出される意味のある配分でなければなりません。第三に、投資家は、独自の（エクスポージャー）や流動性プレミアムが得られる場合には、一部のプライベート資産へのエクスポージャーを含む、より幅広いツールキットを活用すべきです。

ジョン・チェイ

旧来のモデルが通用しない可能性のある極めて不確実な世界では、流動性の欠如（イリクイディティ）のコストは非常に高く、単に四半期報告書の分散を図るためではなく、思慮深く活用されるべきです。第一四半期は、市場がリーダーシップのこの大きな転換を認識し続けている継続期間であり、それはこの物語の残りの章とともに展開していくものと考えています。それでは、ジョーに交代します。

ジョー・ハーヴェイ

ありがとうございます、ジョン、おはようございます。背後で火災報知器の音が聞こえるかもしれませんが、問題ありません。そのまま進めます。本日は、第1四半期の主要なビジネス動向を概説し、当社の成長に向けた取り組みについて最新情報をお伝えします。

当期はファンダメンタルズの加速を伴って年初を迎えましたが、2月28日、イランにおける米軍の軍事作戦により世界情勢は一変しました。こうした状況では典型的なことですが、投資家が紛争がどの程度続くのか、また経済、地政学、およびアセットアロケーションに対する短期的および長期的な影響がどうなるのかを判断しようとしたため、一定期間、ビジネス活動は停滞しました。イラン事変前の米国経済が、成長の上振れ傾向を伴うリフレ局面であったのに対し、戦後のコンセンサスはスタグフレーションであり、主要な未知数は「どの程度、かつどのくらいの期間か」という点にあります。

ジョー・ハーヴェイ

戦前、投資家が信用リスクや流動性リスク、およびプライベート・クレジットに加えて、特定の産業グループにおけるAIの存亡のリスクに非常に注目していたことも忘れてはなりません。当社の流動性のあるリアルアセット戦略は、いわゆる「HALOトレード」に非常によく適合すると考えています。つまり、ハードアセット（実物資産）であり、陳腐化しにくく、流動性がより価値のある投資特性となっているものです。第1四半期のファンダメンタルズのハイライトとしては、4億9,700万ドルの純流入、17億ドルという強力な未設定のパイプライン（継続的な資金調達と新規マンデートにより、良好な回転率を伴っています）、安定した手数料率、強力な絶対収益率、および中立的な相対収益率が挙げられ、一方で1年、3年、5年の相対収益率は引き続き極めて優秀です。

アクティブETF、オフショアCCAVオープンエンド型ファンド、当社の非上場REIT、および最近立ち上げた機関投資家向けの、上場プライベート不動産LPなど、当社の成長に向けた取り組みにおいて大きな進展がありました。

ジョー・ハーヴェイ

投資戦略別の資金流入のハイライトとしては、マルチストラテジー・リアルアセットへの流入額は計1億4,200万ドルとなり、2022年第3四半期以来、最高の四半期となりました。優先証券は1億3,300万ドルの純流入を記録し、2021年第4四半期以来、最も強力な四半期となりました。グローバル上場インフラは、2025年の記録的な年の後、5四半期連続の純流入を記録し、計9,600万ドルとなりました。全社的な純流入額4億9,700万ドルは、過去7四半期のうち6四半期でポジティブなオーガニック成長を示しています。

オープンエンド型ファンドへの純流入は7四半期連続を記録し、そのうち米国オープンエンド型ファンドへの流入は3億ドルを超え、当社の米国不動産、優先証券、およびマルチストラテジー・リアルアセット戦略のそれぞれに1億ドルを超える広範な寄与がありました。当社のアクティブETFは勢いを維持しており、当四半期の第三者からの純流入は2億2,400万ドルに達しました。

ジョー・ハーヴェイ

当社の国際的なCCAVは、過去27四半期のうち25四半期にわたって純流入の連続記録を更新しています。今四半期のCCAVは、英国や南アフリカを中心に、さまざまな国々で6,200万ドルを記録しました。最も人気のあるCCAVのアロケーションは、当社のマルチストラテジー・リアルアセットおよびグローバル上場インフラ戦略でした。機関投資家の動向を見ると、アドバイザリー・チャネルは今四半期に2億1,000万ドルの純流入を記録し、2四半期連続となりました。

これには計2億8,700万ドルの5つの新規マンデートが含まれていますが、1億7,600万ドルの解約によって一部相殺されています。サブ・アドバイザリーは今四半期に2億6,900万ドルの純流出を経験し、そのうち1億6,400万ドルが日本からの流出でした。日本におけるサブ・アドバイザリーでは、ローカルな債券ファンドや株式ファンドへの資金流入の中で、不動産への資金フローが業界全体で困難な状況にあるため、過去2四半期にわたり純流出を経験していますが、当社は日本における業界をリードする市場シェアをわずかに改善させています。

ジョー・ハーヴェイ

その他のサブ・アドバイザリーの流出は、既存クライアントによる通常の再バランス（リバランス）によるもので、8,300万ドルの資金を投じた2つの新規マンデートによって一部相殺されました。イラン紛争の動向を俯瞰すると、当社のコア戦略は、インフレ、脱グローバル化、AI、ハードアセットへのローテーションといった他のトレンドに関連して、非常に有望であると考えています。インフレが継続する中、当社のマルチストラテジー・リアルアセット・ポートフォリオは、投資家がますます認識している優れたソリューションであると信じています。エネルギーの長期的重要性が再び焦点となる中、従来型と再生可能エネルギーの両方に投資する当社の「フューチャー・オブ・エナジー（エネルギーの未来）」戦略は、単なる戦術的な配分を超えたものへと格上げされる可能性があります。

資源関連株式は、私が考えうるどの戦略よりも、おそらく最高の需給の将来性を備えており、イラン紛争は、資源の希少性が資源価格や市場に及ぼし得る深刻な影響により、これらの事業の戦略的重要性を明確に示しました。

ジョー・ハーヴェイ

不動産の収益はスタグフレーションによって抑制される可能性がありますが、バリュエーションは正常化した金利に対して再設定されており、ファンダメンタルズのサイクルはプラスに転じ、投資家は有形資産へとローテーションしていることを忘れてはなりません。当社のグローバル上場インフラ戦略は、強力な絶対収益率と相対収益率の両方を示しており、現在進行中の資本投資サイクルの受益者となっています。加えて、プライベート・ウェルス・チャネルにおいて、プライベート・ビークルにおける流動性リスクへの懸念が高まっていることを、私たちは皆注視してきました。プライベート・インフラは、ウェルス・チャネルに提供されているプライベート戦略の中で、おそらく最も流動性の低い戦略です。

したがって、当社はグローバル上場インフラを、単独のアロケーションとして、あるいは適切な流動性保護を伴うプライベート資産の補完として、ウェルス・チャネルにおける勝者であると考えています。アクティブETFに関する当社の企業戦略は、非常に順調に進んでいます。最初の5つのETFの総AUMは現在6億7,500万ドルです。資金流入は強力で、投資パフォーマンスも良好であり、牽引力と規模を獲得しつつあります。

ジョー・ハーヴェイ

ETFのプラットフォーム化への取り組みは加速しており、第1四半期には、主要なブローカー・ディーラー・プラットフォームへの初の発注を受けました。また、当社の「フューチャー・オブ・エナジー」オープンエンド型ファンドのETFへの転換を発表しました。これは年半ば頃に行われる予定です。当社は、他の多くのマネージャーが行っているように、当社のマルチストラテジー・リアルアセット・ポートフォリオのバージョンを今年後半に立ち上げる予定であり、シェアークラスとしてのETFを申請しました。

当社は、すべてのコア戦略をETF構造で提供できる完全なオプショナリティを求めています。当社の非上場REITである「コーエン＆スティアーズ・インカム・オポチュニティーズREIT」は、資産総額計6億5,000万ドルにのぼる、所有または契約中の11の物件からなるポートフォリオを確立しており、設定来の年率収益率がピア平均の4.3%に対し10.6%であるなど、不動産ピアグループのトップクラスの投資パフォーマンスを提供し続けています。

ジョー・ハーヴェイ

当社がオープンエア型ショッピングセンターに注力していることは、平均97%という高い稼働率が貸主にとって非常に強力な価格決定力につながり、パフォーマンスの向上に寄与しています。コーエン＆スティアーズREITにとっての短期的かつ重要な問いは、解約制限やプライベート・ウェルス・ビークルが、一般的にエバーグリーン型ビークルに対する投資家の意欲にどのように影響するかということです。業界として、私たちはこれらのアロケーションを、利用可能な場合には流動性の提供を伴うプライベート戦略として位置づけ、投資家を保護し、長期的な投資戦略を効果的に展開するための流動性枠組みの重要性を強調しなければなりません。不動産の場合、収益サイクルがプラスに転じたため、以前はプライベート・クレジットが占めていたアロケーションを、このカテゴリーが獲得する可能性があります。

3月の初期データでは、プライベート・クレジットにおける解約活動の増加と、不動産およびインフラにおける販売の増加が示されています。時間が経てば明らかになるでしょう。

ジョー・ハーヴェイ

私たちは、上場不動産とプライベート不動産、およびウェルス・ポートフォリオを組み合わせることの長期的なメリットに対して引き続き前向きな見解を持っており、投資家に対して流動性のスペクトラム全体にわたる魅力的なソリューションを提供できると考えています。昨年後半に、コア・プライベート不動産ファンドと上場REITを組み合わせて投資するLPビークルを立ち上げたことについては、以前お話ししました。その目的は、コア・ファンドへのインデックス手法と上場REITを組み合わせることで、ボラティリティを過度に高めることも、アセットアロケーション・オーバーレイを必要とすることもなく、リターンを向上させ、機関投資家に対してより優れたコア・アロケーションを提供することです。現在、2億5,000万ドルの資金調達またはコミットメントがあり、この戦略は増え続けるアセット・コンサルタントからの支持を得ています。

また、当社の短期デュレーション優先株戦略についてもコメントしたいと思います。

ジョー・ハーヴェイ

過去1年間で、CCF（コア・クレジット・ファンド）とアクティブETFの立ち上げにより、現在、19億ドルのオープンエンド型投資信託と10億ドルのクローズドエンド型ファンドを補完する3つのオープンエンド型ビークルを有しています。当社のオープンエンド型ビークルの利回りは6%弱、デュレーションは2.5年、クレジット・プロファイルはBBB-の投資適格です。米国の課税対象となる投資家は、さらに100ベーシス・ポイントの税引き後換算利回りを得られます。同様のデュレーションの社債と比較して、短期の優先株は、クレジットの質がA-からBBB-へとわずか3ノッチ低下することに対し、約300ベーシス・ポイントの追加の税引き後換算利回りを提供して補完します。

現金やその他の固定収益アセットへの配分利回りが低下する中で、これらの戦略は投資家の関心をより引き始めています。関連して、当社のコア優先株戦略では、おそらくプライベート・クレジットの代替として、当四半期にプラスの資金流入へと戻りました。

ジョー・ハーヴェイ

プライベート・クレジットにおけるクレジットの質の不透明さや不確実性が高まっている中で、銀行、保険会社、公共事業が中心となる、強固で透明性の高いクレジットのポートフォリオに対して、税制上のメリットがあることで、投資家がより低い公表利回りを受け入れることになっても私は驚きません。最後に、2026年および2027年の優先事項として強調してきた、販売（ディストリビューション）に関する簡潔なアップデートで締めくくります。当社は、RIA（登録投資アドバイザー）へのカバー範囲の拡大や国際的なカバー範囲の拡大を含め、販売への投資計画において大きな進展を遂げました。主要な採用はすべて完了しており、これには新しい日本代表、新たに新設された販売担当最高執行責任者（COO）、および追加のRIA担当セールス職が含まれます。

また、ブラッド・イスパスをウェルス部門の責任者に昇進させ、ブラッドのチームにウェルス・セールスのリーダーを迎え入れました。今後のセールスチームの拡大については、成果連動型、つまり人員の追加はオーガニックな成長に結びつく形で行う方針です。以上で、準備された発言を終わります。

ジョー・ハーヴェイ

ジュリアン、質疑応答のために回線を開けてください。

オペレーター

ありがとうございます。質問をされる際は、電話機のキーパッドでスターの後に1を押してください。質問を取り消す場合は、再度スターの後に1を押してください。最初の質問は、Evercore ISIのジョン・ダン様からです。

どうぞ、回線は開いています。

ジョン・ダン

ありがとうございます。まずアドバイザリー・チャネルについてですが、2四半期連続で資金流入があったと言及されました。より持続可能な状況に移行したとお考えでしょうか？ それは既存のクライアントによるものですか、それとも新規のクライアントによるものですか？ クライアントが複数の戦略を検討する可能性は見えていますか？

ジョー・ハーヴェイ

ありがとう、ジョン。おはようございます。過去3、4四半期にわたって議論してきたように、市場環境がより好転し、投資家ポートフォリオに柔軟性が生まれ、固定収益への配分を増やす傾向があり、クライアントがポートフォリオのプライベート部分における流動性の欠如に引き続き対処していることから、当社の機関投資家向けアドバイザリー事業は改善しています。現在、3四半期連続で17億ドルという非常に強力なパイプラインがあると考えています。

私はベロシティ（回転率）についてお話ししていますが、つまり当四半期において、5億7,400万ドルの新しいマンデートを受託しました。さらに、当四半期中に獲得・資金化された案件が4,500万ドルありました。その後、当四半期中にさらに4億9,000万ドルが資金化されました。これは良好なベロシティであり、機関投資家チャネルにおいて状況が緩和してきていることを示しています。

ジョー・ハーヴェイ

また、無形の観点からも、クライアントの活動活発化が見られます。もはや（単なる）RFP（提案依頼書）主体のビジネスではありませんが、最近、いくつかの大規模なRFPがありました。ジョンが提示した当社の投資戦略の見通しと合わせると、機関投資家向けアドバイザリー・チャネルは今後ますますパフォーマンスが向上していくものと楽観視しています。

ジョン・ダン

承知いたしました。ETFについてもう少し詳しく伺わせてください。顧客がこの投資手段（ビークル）をどのように受け入れているか、その感触を教えていただけますでしょうか。また、カニバリゼーション（既存製品との食い合い）は見られますか？ ウェルスマネジメントにおける異なるセグメント（バケット）の需要や、将来的に機関投資家による活動の可能性があるかについても説明していただけますでしょうか。

ジョー・ハーヴェイ

アクティブETFのトーンは非常に良好です。我々の資金流入（フロー）が増加していることからも分かります。最も重要なのは、強力なパフォーマンスを提供することから始まる点ですが、我々はそれを実現してきました。これらのETFの設計は、販売上の検討事項として我々のコア戦略を提示するためのものです。

中には、我々のコア戦略とわずかに異なるものもあります。我々のパフォーマンスは非常に良好でした。いわゆる「ユースケース（活用事例）」により、我々はこれらの投資手段に対して非常に強気になっています。まずはRIA（登録投資顧問）から始まっており、その多くは、オープンエンド型ファンドと比較して、ビジネスをETF専用に移行させています。

規模（スケール）が拡大しているため、2つのモデル（モデル・ポートフォリオ）への組み入れが可能になっています。先ほどのお話にもありました通り、現在最大規模であり、我々が最もよく知られている不動産投資ビークルについては、主要なブローカー・ディーラー・プロバイダーのプラットフォームへの掲載を実現しました。このビークルについては、非常に強気であると言えます。

ジョー・ハーヴェイ

我々が見ているすべての事象が、これに投資するという決定の正当性を裏付けています。そして申し上げました通り、今後もすべてのコア戦略をこれらのビークルに展開していく予定です。機関投資家の関心については、彼らは規模を拡大させる必要があるでしょう。我々は、これらのビークルの活用について、さまざまなアセット・コンサルタントと協議を行ってきました。

いくつかのユースケースはあると考えていますが、大規模な機関投資家は一般的に、個別口座（セパレート・アカウント）を希望します。

ジョン・ダン

なるほど。分かりました。次に、プライベート・リアルエステート（非公開不動産）への取り組みの構成要素についてお話しいただきました。需要の高まりは見られますか？ 貴社は既存のレガシー資産を多く持っておらず、サイクル（景気循環）の良好な局面に入っている、あるいは拡大している最中ですので、それがセールストークの大きな部分を占めているのでしょうか。

また、需要はどこから来ると予想していますか？

ジョー・ハーヴェイ

ジョン、質問の意図を完全には理解できていないかもしれませんが、プライベート・リアルエステート事業に関して言えば、ウェルスにおけるプライベート資産への配分を見ると、不動産は出遅れていました（ラガード）。プライベート・クレジットが主導していました。申し上げた通り、3月にその傾向に転換（インフレクション）がありました。それが今後も続くかどうかを見極める必要があります。

インフラストラクチャーは引き続き好成長を見せています。しかし、不動産サイクルに関する我々や他者の見解に基づけば、不動産戦略へのローテーション（資金移動）が見られると考えています。多少そのような動きは見られますが、まだ初期段階です。ウェルス・チャネルに対する我々のアプローチとしては、投資家は上場資産（リスティング）と非公開資産（プライベート）の両方に配分を持つべきだと考えており、クライアントに対して、どのようにそれを実現し、ポートフォリオを最適化すべきかについてアドバイスを行っています。

ジョー・ハーヴェイ

先ほど申し上げた通り、当社の非上場REITは、パフォーマンスの面でリーダーボードのトップに位置しています。規模が拡大するにつれて、将来的には、より多くのRIAや、ワイヤーハウス（大手証券会社）のプラットフォームへの組み入れが可能になると信じています。

ジョン・ダン

はい。ええ、私が言いたかったのはそういうことです。最後にもう一つだけ。一部の資金が米国以外の戦略へと移動するというローテーションのテーマについて考えています。

今四半期、グローバル・リアルエステートはプラスでした。分散投資への関心は見られますか？ また、それが今年や来年のグローバル・リアルエステートへのプラスの資金流入を促す可能性がありますでしょうか？

ジョー・ハーヴェイ

その傾向は強まっています。1年、あるいは1年半ほど前を振り返ると、グローバル・インフラストラクチャーを除いて、グローバル戦略への資金流入は多くありませんでした。主にグローバル・リアルエステートについて話をしていますが、それは主に「米国例外主義（U.S. exceptionalism）」とそれに関連する株式市場のパフォーマンスに関連していました。世界情勢が変わり、地政学的な状況も変化し、広範な国際市場においてパフォーマンスの改善が見られ始めています。

当社のグローバル・リアルエステート戦略への関心と資金流入は増えています。これは続くと予想しています。その規模については断言できませんが、当社のグローバル・ポートフォリオへの関心がさらに高まることは間違いなく予想しています。

ジョン・ダン

ありがとうございます。

オペレーター

ご案内いたします。ご質問される場合は、電話機のキーパッドで「＊」に続いて「1」を押してください。次のご質問は、ガベリ・ファンズのマクレー・サイクス様からです。どうぞ、回線は開いております。

マクレー・サイクス

ああ、ありがとうございます。皆様、おはようございます。ジョー、不動産戦略へのシフトに関する歴史的な背景について質問させてください。今朝お話しいただいたいくつかの事項について考えていく際、これらのモデルのシフトを行う大規模なプラットフォームにおいて、キャピタル・アロケーター（資本配分担当者）への啓発を行うにあたって、どのようなものがカタリスト（要因）となるのでしょうか。

アドバイザーの関心でしょうか？それとも、直近のリターンでしょうか？あるいは、アセットクラスのアウトパフォーマンスや金利でしょうか？不動産へのより大規模な配分を見越して、私たちが注視すべき事項について詳しくお話しいただけますでしょうか。

ジョン・チェイ

ヘイ、マクレー。ジョン・チェイです。ええ、まず第一に、もちろん私たちは不動産についてすべての仲介業者と話をしていますが、インフラ・プリファード（優先証券）や天然資源を含む、当社のすべての資産クラスについても同様です。不動産に特してお話しすると、それは、投資家が金利サイクルを考えていることと、ファンダメンタルズ、すなわち需給サイクルの組み合わせによるものです。

私は何度か申し上げましたが、過去3、4年を振り返ると、時として人々は「金利が高いために不動産は不調だった」と言うことがあります。しかし、それは話の半分に過ぎません。もう一つの現実は、新規供給が過剰に建設されたため、ファンダメンタルズが弱まったということです。ここ数年、S&Pが10%、11%、12%と成長していた一方で、REITの収益はおそらく2%、3%、4%の成長にとどまりました。

確かに金利の影響はありますが、それはファンダメンタルズの問題でもあります。今日、彼らがその状況を再検討する際、注目しているのは、S&Pが3、4年前よりもバリュエーションの観点からかなり割高になっているという点です。

ジョン・チェイ

収益の成長は減速し始めているように見えますし、S&Pにおける市場の集中、そして場合によっては、発生している多額の設備投資（CapEx）に対する懸念については誰もが承知しています。株価収益率（PER）ベース、対フリーキャッシュフローベースでのS&Pの見え方はどうでしょうか。なぜなら、トップ層におけるS&P 500がいかに資本集約的になっているかを、あなたもよくご存知だからです。不動産と広範な株式を比較すると、一部についてはバリュエーションの見え方が良くなっています。

金利の調整はすでに完了しており、私が申し上げたように、この4%〜4.5%の範囲が「ニューノーマル（新たな常態）」です。また、私たちが彼らと話しているのは、収益またはファンダメンタルズの再加速についてです。REITのこれまでの2〜3%の成長は、おそらく今年は5〜6%、来年は7〜8%程度になるでしょう。

ジョン・チェイ

投資家が注視しているのは、おそらくファンダメンタルズの転換点（インフレクション）の方が大きいと言えます。これは、アドバイザリー・チャネルで見られるシフトに関する、先ほどの質問の一つにも通じます。私たちはここ数年、多くの投資家と対話を重ねてきました。彼らはバリュエーションのストーリーは理解していると思いますが、「今は適切な時期なのか？」という点に集中しています。

「なぜ2024年なのか？なぜ2025年なのか？なぜ2026年なのか？」と。不動産のファンダメンタルズは動きが緩やかです。一四半期で平均以下から平均以上に跳ね上がることはありません。これには数年を要しました。

私たちは過剰供給の一部を消化してきました。だからこそ、2026年と2027年のストーリーは、ファンダメンタルズの改善、安定した金利、そして魅力的なバリュエーションに関するものになると考えています。

ジョン・チェイ

だからこそ、公開市場であれ、非上場REITの側であれ、そのようなシフトが見られるのです。繰り返しますが、多額の資金がプライベート・クレジットに流れ込みました。ジョー・ハーベイが話したように、その資金が次の機会を模索するにつれ、フロー・データにそれが現れ始めています。私たちは間違いなく、「不動産は出遅れていた。

他のものは上昇した。ここは再び回帰（ピボット）すべき場所に見える」といった声を聞き始めています。私たちは、そのピボットのプロセスの初期段階にいると考えています。

マクレー・サイクス

ありがとうございます。もう一つだけ質問させてください。プライベート・クレジットの分野で競合する際、販売チャネルにおけるアドバイザー主導の要素の多くは、一部の製品に付随するかなり大きな手数料体系とアドバイザーへのインセンティブにあると考えています。御社の製品は、実際にはより合理的な価格設定で魅力的なものだと信じておりますが、御社の製品は利回りの観点や流動性といった点ではアドバイザーにとって非常に魅力的なものになり得る一方で、販売側におけるアドバイザーへのインセンティブ（手数料）は低くなってしまう状況において、どのように競合していくのでしょうか。

ジョン・チェイ

そうですね、ご質問いただいたアドバイザーへのインセンティブについては詳しく存じ上げませんが、私たちが毎朝目覚めて考えていることは、投資パフォーマンスの提供とリスク管理についてです。プライベート・リアルエステート戦略に関しては、インカム（収益）とキャピタル・アプレシエーション（資本増価）のバランスを取りつつ、良好なトータルリターンを提供し、かつ過度なリスクを取らないようにする必要があります。当該ビークルの手数料体系に関しては、ピアグループと比較して、投資家にとって非常に有利なものにしています。

マクレー・サイクス

ありがとうございます。素晴らしい四半期決算でしたね。

オペレーター

他にご質問はございません。締めのご挨拶として、進行をJoe Harveyに戻させていただきます。

ジョー・ハーヴェイ

ええ、ジュリアン、ありがとうございます。7月に第2四半期の決算結果をご報告できることを楽しみにしております。それまでの間、もしご質問がございましたら、ブライアン・ヘラーまでご連絡ください。それでは、また近いうちにお話ししましょう。

ありがとうございました。

オペレーター

本日の電話会議は以上で終了いたします。ご参加ありがとうございました。これにて通信を切断していただいて結構です。